USA, l’appiattimento della curva dei tassi è stato troppo rapido

La scorsa settimana la pendenza della curva dei tassi USA si è ulteriormente appiattita con il segmento 2-30 anni che si è ristretto a 100 punti base (un punto percentuale). Si tratta di un fenomeno che non si registrava dal novembre 2007. Tenendo conto che i lavori accademici evidenziano come la pendenza della curva dei tassi contenga informazioni utili per prevedere le recessioni future, non deve stupire il fatto che sia in aumento il numero di operatori di mercato che si stia chiedendo se questo movimento non stia preannunciando una recessione negli Stati Uniti.

L’ultima volta che si è verificato un episodio del genere durante un ciclo di rialzo del costo del denaro è stato nell’aprile del 2005 e da allora sono passati 10 mesi affinché questo segmento della curva diventasse completamente piatto (febbraio 2006), ovvero 14 mesi affinché il tasso di disoccupazione scendesse ai minimi (giugno 2006): lo stesso arco di tempo (14 mesi) affinché la Fed effettuasse l’ultimo rialzo dei tassi sui fed fund di quel ciclo (giugno 2006).

Leggermente più lungo sia il periodo di tempo prima che lo S&P 500 raggiungesse il picco di quel ciclo nell’ottobre 2007 (2,5 anni) e che l’economia USA attraversasse una recessione nel dicembre 2007 (2,6 anni). Al contempo, va segnalato che altri studi accademici hanno evidenziato come “le previsioni delle recessioni in cui vengono utilizzati sia il livello dei tassi sui Fed fund, sia il term spread, forniscono una miglior performance predittiva dei modelli con il solo term spread”.

Alla luce di queste seconde esperienze accademiche è bene ricordare che la curva dei tassi si è appiattita, ma i Fed fund rimangono a livelli storicamente bassi: il target range dei Fed fund è oggi dell’1,00%-1,25%, mentre il tasso terminale dei Fed fund durante il ciclo precedente è stato del 5,25%. Inoltre la curva dei tassi si è appiattita perché i fattori tecnici (la Fed detiene ancora grandi quantitativi di Treasury USA) continuano a incidere pesantemente sui tassi d’interesse a lungo termine: è probabile che la curva dei tassi sarebbe molto più ripida senza i titoli detenuti dalla Fed.

“In terzo luogo, l’appiattamento della curva dei tassi USA è stato di recente troppo accentuato ed è avvenuto a ritmi troppo veloci. La curva si è appiattita perché a inizio settembre i mercati hanno iniziato a rivedere al rialzo le loro aspettative sui Fed fund per il 2018. Di conseguenza, il segmento breve della curva dei tassi è salito più di quello a lungo termine” fanno sapere gli esperti di Amundi, secondo i quali un appiattimento della curva dei tassi è assolutamente normale quando la banca centrale alza i tassi di riferimento, così come avverrà nel 2018. Resta il fatto che il recente movimento è stato troppo marcato.

“Un modello macro di base della pendenza della curva dei tassi che utilizzi i tassi della banca centrale, il vuoto di PIL e il differenziale d’inflazione indica che la curva dovrebbe essere più ripida in questa fase del ciclo. Anche se noi siamo convinti che la curva dei tassi USA dovrebbe appiattirsi nel 2018, potrebbe essere utile prevedere un irripidimento a breve termine, soprattutto per il segmento 5-30 anni” specificano i professionisti di Amundi.