Brandywine Global
"Debito emergente, perché il nostro punto di vista non è cambiato"
I mercati emergenti sono ancora largamente sottovalutati. Nonostante un 2017 molto forte, il debito emergente potrà sovraperformare nel corso dei prossimi anni.
19 Marzo 2018 12:14
Alla luce di uno scenario macroeconomico favorevole, i mercati emergenti dovrebbero continuare ad avere buone performance. Ma guai a pensare che tutti i paesi siano uguali, e gli investitori dovranno essere più selettivi quest’anno. Una prospettiva che si sposa bene con l’approccio ‘bottom-up’ incline cioè alla rigorosa selezione dei singoli emittenti e titoli: l’approccio adottato da Jack McIntyre, Portfolio Manager di Brandywine Global (Gruppo Legg Mason), nella gestione della parte relativa ai mercati emergenti dei suoi portafogli. Ecco cosa rivela il manager in questa intervista esclusiva relativamente ai paesi da preferire, l’opinione sui titoli i valuta locale e quelli in valuta forte e i potenziali fattori di rischio.
Dopo un 2017 positivo per chi ha investito nel debito emergente il nuovo anno si è aperto all’insegna di una maggiore volatilità anche per il debito emergente: quali consigli si possono fornire agli investitori alla ricerca di reddito che volessero puntare adesso sul debito emergente?
“Nonostante l’aumento della volatilità, il nostro punto di vista di base non è cambiato. La maggior volatilità è infatti limitata ai mercati finanziari, e non riguarda l’economia reale. È una distinzione di cui occorre tener conto. Crediamo che i mercati emergenti siano ancora largamente sottovalutati, nonostante un 2017 molto forte; noi ci aspettiamo una ripresa e infine una sovraperformance, ma che si svilupperà nel corso di anni, non di mesi. Questo perché, proprio come in ogni normale ciclo economico, i mercati emergenti hanno ancora tanto da fare per rimettersi in sesto. La nostra convinzione riguardo un crescita globale diffusa resta intatta. La Cina continua a far bene; il dollaro USA si sta stabilizzando, ma non dovrebbe cominciare un nuovo trend di risalita; la Federal Reserve dovrebbe dal canto suo procedere alla politica di normalizzazione con una certa cautela. Alla luce di questo scenario, ci aspettiamo che i mercati emergenti continueranno ad avere buone performance”.
Un altro aspetto che sta emergendo con sempre maggiore evidenza è che i mercati emergenti e, soprattutto, i singoli paesi non sono affatto uguali: cosa ne pensate? E come declinate questo nelle vostre scelte di investimento?
“Questo è assolutamente vero. Il 2017 è stata caratterizzato dalla proverbiale marea che, salendo, solleva tutte le barche: tutti gli emergenti hanno infatti in generale fatto bene. Ma ci aspettiamo che ciò non si ripeta nel 2018. D’ora in poi non sarà più possibile mettere tutti i mercati emergenti nello stesso calderone. Ci sono emergenti forti nella manifattura e altri invece nelle materie prime, e i paesi asiatici non sono uguali a quelli latinoamericani. Alcuni paesi emergenti, come l’India e la Turchia, genereranno performance positive grazie al prezzo più basso delle materie prime. Insomma, gli investitori dovranno essere più selettivi nel 2018. Questa prospettiva si sposa bene con l’approccio “bottom-up” che utilizziamo per gestire la parte relativa ai mercati emergenti dei nostri portafogli. Pur avendo una visione in generale favorevole per i paesi emergenti, questo punto di vista viene poi concretizzato con un’impostazione molto selettiva. Continuiamo ad essere generalmente positivi anche sulla crescita globale, ma in definitiva il nostro processo di investimento parte sempre dalla valutazione. Le commodity currencies dei mercati emergenti (cioè le valute dei paesi esportatori di materie prime, ndr) restano a nostro parere sottovalutate, e quelle legate alla produzionedi petrolio offrono un ottimo valore. Siamo overweight sull’America Latina, il che rende la nostra posizione più orientata verso i produttori di materie prime, e meno verso la manifattura emergente”.
APPROFONDIMENTO
Il dollaro debole può far bene alla crescita del PIL nominale globale
Quali sono i paesi e i titoli che preferite in questo momento? E perché?
“Nel complesso, individuiamo valore nei titoli di stato in valuta locale di paesi produttori di materie prime. Il Messico è una parte significativa del nostro portafoglio, perché ci aspettiamo un esito positivo delle trattative sul NAFTA. Nonostante un 2017 già ottimo, crediamo che il Messico offra ancora molto valore. L’economia sottostante resta molto solida e ci aspettiamo un’inflazione in declino, ma le valutazioni attuali non sono allineate con queste prospettive. Insomma, a nostro parere le valutazioni sono basse se confrontate con il miglioramento dell’economia messicana, e ciò legittima una posizione ancora più overweight. Certo, in Messico e in altri mercati emergenti ci sono dei rischi politici, ma crediamo siano ben ricompensati. Siamo ancora concentrati anche sul Brasile: sta uscendo dalla recessione, e riteniamo ci sia ancora troppa inflazione scontata sul suo mercato obbligazionario. Puntiamo anche sul Sud Africa, il cui scenario politico in miglioramento dovrebbe tradursi in prezzi degli asset più alti. La nostra previsione sulla risalita dei prezzi del petrolio potrebbe invece favorire paesi come la Malesia: è una nazione che offre rendimenti interessanti, e la sua industria dell’olio di palma è correlata con i prezzi del greggio. Il Perù e la Colombia completano infine la nostra esposizione latinoamericana. L’Indonesia è stata un po’ bistrattata ultimamente, ma ci sembra ancora attraente ai livelli delle valutazioni attuali”.
Ritenete sia meglio puntare sul debito emergente in hard currency o in valuta locale?
“Individuiamo valore sia nelle valute che nelle obbligazioni dei paesi emergenti. La nostra opinione è che i bond dei mercati emergenti scontino ancora eccessive aspettative di inflazione – ossia l’esatto opposto di ciò che osserviamo nei paesi sviluppati. I fondamentali economici sottostanti e i deficit delle partite correnti sono in miglioramento. Le banche centrali potrebbero non essere in grado di tagliare i tassi tanto quanto fecero nel 2017, ma l’inflazione sta scendendo e le previsioni sembrano davvero buone. Credo che il modo migliore di posizionarsi sia dunque il debito emergente in alcune valute locali selezionate. Dobbiamo ricordarci che i mercati emergenti sono rimasti indietro dal 2011, comprese le loro valute. Pur essendoci stati miglioramenti nel panorama del credito e dell’inflazione, crediamo che le valute locali rimangano più sottovalutate dei bond. Nello scenario che ci aspettiamo il dollaro USA si indebolirà nel corso dei prossimi anni, mentre ci aspettiamo che le valute locali emergenti miglioreranno”.
Infine, quali potrebbero essere i principali fattori di rischio nell’ambito del debito emergente?
“I rischi geopolitici sono una costante: nel mondo c’è sempre qualche zona calda. Anche le tornate elettorali possono aumentare la rischiosità nei mercati emergenti. Tuttavia, a nostro parere gli investitori sono più che compensati per il rischio. Se poi guardiamo al miglioramento economico in corso in molte di queste nazioni, le prospettive di investimento per i prossimi anni sembrano favorevoli, considerano anche lo scenario di crescita globale. Anche se non investiamo direttamente in Cina, questa nazione ha comunque una grande influenza sul nostro portafoglio, molto semplicemente perché Pechino ha una grande influenza su tutta l’economia globale. È la Cina, ad esempio, a muovere verso l’alto o verso il basso i prezzi delle materie prime. Perciò, se dovessi individuare un rischio in particolare, indicherei un qualche rischio proveniente dalla Cina: un errore a livello politico, o un’eccessiva preoccupazione dei mercati per il debito cinese – cose di questo genere. Ma non crediamo di assistere a niente di tutto ciò nel 2018. Quest’anno la nostra convinzione sulla crescita globale è più importante di qualsiasi rischio che potrebbe andare contro la nostra scommessa sugli emergenti”.
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Dopo un 2017 positivo per chi ha investito nel debito emergente il nuovo anno si è aperto all’insegna di una maggiore volatilità anche per il debito emergente: quali consigli si possono fornire agli investitori alla ricerca di reddito che volessero puntare adesso sul debito emergente?
“Nonostante l’aumento della volatilità, il nostro punto di vista di base non è cambiato. La maggior volatilità è infatti limitata ai mercati finanziari, e non riguarda l’economia reale. È una distinzione di cui occorre tener conto. Crediamo che i mercati emergenti siano ancora largamente sottovalutati, nonostante un 2017 molto forte; noi ci aspettiamo una ripresa e infine una sovraperformance, ma che si svilupperà nel corso di anni, non di mesi. Questo perché, proprio come in ogni normale ciclo economico, i mercati emergenti hanno ancora tanto da fare per rimettersi in sesto. La nostra convinzione riguardo un crescita globale diffusa resta intatta. La Cina continua a far bene; il dollaro USA si sta stabilizzando, ma non dovrebbe cominciare un nuovo trend di risalita; la Federal Reserve dovrebbe dal canto suo procedere alla politica di normalizzazione con una certa cautela. Alla luce di questo scenario, ci aspettiamo che i mercati emergenti continueranno ad avere buone performance”.
Un altro aspetto che sta emergendo con sempre maggiore evidenza è che i mercati emergenti e, soprattutto, i singoli paesi non sono affatto uguali: cosa ne pensate? E come declinate questo nelle vostre scelte di investimento?
“Questo è assolutamente vero. Il 2017 è stata caratterizzato dalla proverbiale marea che, salendo, solleva tutte le barche: tutti gli emergenti hanno infatti in generale fatto bene. Ma ci aspettiamo che ciò non si ripeta nel 2018. D’ora in poi non sarà più possibile mettere tutti i mercati emergenti nello stesso calderone. Ci sono emergenti forti nella manifattura e altri invece nelle materie prime, e i paesi asiatici non sono uguali a quelli latinoamericani. Alcuni paesi emergenti, come l’India e la Turchia, genereranno performance positive grazie al prezzo più basso delle materie prime. Insomma, gli investitori dovranno essere più selettivi nel 2018. Questa prospettiva si sposa bene con l’approccio “bottom-up” che utilizziamo per gestire la parte relativa ai mercati emergenti dei nostri portafogli. Pur avendo una visione in generale favorevole per i paesi emergenti, questo punto di vista viene poi concretizzato con un’impostazione molto selettiva. Continuiamo ad essere generalmente positivi anche sulla crescita globale, ma in definitiva il nostro processo di investimento parte sempre dalla valutazione. Le commodity currencies dei mercati emergenti (cioè le valute dei paesi esportatori di materie prime, ndr) restano a nostro parere sottovalutate, e quelle legate alla produzionedi petrolio offrono un ottimo valore. Siamo overweight sull’America Latina, il che rende la nostra posizione più orientata verso i produttori di materie prime, e meno verso la manifattura emergente”.
APPROFONDIMENTO
Il dollaro debole può far bene alla crescita del PIL nominale globale
Quali sono i paesi e i titoli che preferite in questo momento? E perché?
“Nel complesso, individuiamo valore nei titoli di stato in valuta locale di paesi produttori di materie prime. Il Messico è una parte significativa del nostro portafoglio, perché ci aspettiamo un esito positivo delle trattative sul NAFTA. Nonostante un 2017 già ottimo, crediamo che il Messico offra ancora molto valore. L’economia sottostante resta molto solida e ci aspettiamo un’inflazione in declino, ma le valutazioni attuali non sono allineate con queste prospettive. Insomma, a nostro parere le valutazioni sono basse se confrontate con il miglioramento dell’economia messicana, e ciò legittima una posizione ancora più overweight. Certo, in Messico e in altri mercati emergenti ci sono dei rischi politici, ma crediamo siano ben ricompensati. Siamo ancora concentrati anche sul Brasile: sta uscendo dalla recessione, e riteniamo ci sia ancora troppa inflazione scontata sul suo mercato obbligazionario. Puntiamo anche sul Sud Africa, il cui scenario politico in miglioramento dovrebbe tradursi in prezzi degli asset più alti. La nostra previsione sulla risalita dei prezzi del petrolio potrebbe invece favorire paesi come la Malesia: è una nazione che offre rendimenti interessanti, e la sua industria dell’olio di palma è correlata con i prezzi del greggio. Il Perù e la Colombia completano infine la nostra esposizione latinoamericana. L’Indonesia è stata un po’ bistrattata ultimamente, ma ci sembra ancora attraente ai livelli delle valutazioni attuali”.
Ritenete sia meglio puntare sul debito emergente in hard currency o in valuta locale?
“Individuiamo valore sia nelle valute che nelle obbligazioni dei paesi emergenti. La nostra opinione è che i bond dei mercati emergenti scontino ancora eccessive aspettative di inflazione – ossia l’esatto opposto di ciò che osserviamo nei paesi sviluppati. I fondamentali economici sottostanti e i deficit delle partite correnti sono in miglioramento. Le banche centrali potrebbero non essere in grado di tagliare i tassi tanto quanto fecero nel 2017, ma l’inflazione sta scendendo e le previsioni sembrano davvero buone. Credo che il modo migliore di posizionarsi sia dunque il debito emergente in alcune valute locali selezionate. Dobbiamo ricordarci che i mercati emergenti sono rimasti indietro dal 2011, comprese le loro valute. Pur essendoci stati miglioramenti nel panorama del credito e dell’inflazione, crediamo che le valute locali rimangano più sottovalutate dei bond. Nello scenario che ci aspettiamo il dollaro USA si indebolirà nel corso dei prossimi anni, mentre ci aspettiamo che le valute locali emergenti miglioreranno”.
Infine, quali potrebbero essere i principali fattori di rischio nell’ambito del debito emergente?
“I rischi geopolitici sono una costante: nel mondo c’è sempre qualche zona calda. Anche le tornate elettorali possono aumentare la rischiosità nei mercati emergenti. Tuttavia, a nostro parere gli investitori sono più che compensati per il rischio. Se poi guardiamo al miglioramento economico in corso in molte di queste nazioni, le prospettive di investimento per i prossimi anni sembrano favorevoli, considerano anche lo scenario di crescita globale. Anche se non investiamo direttamente in Cina, questa nazione ha comunque una grande influenza sul nostro portafoglio, molto semplicemente perché Pechino ha una grande influenza su tutta l’economia globale. È la Cina, ad esempio, a muovere verso l’alto o verso il basso i prezzi delle materie prime. Perciò, se dovessi individuare un rischio in particolare, indicherei un qualche rischio proveniente dalla Cina: un errore a livello politico, o un’eccessiva preoccupazione dei mercati per il debito cinese – cose di questo genere. Ma non crediamo di assistere a niente di tutto ciò nel 2018. Quest’anno la nostra convinzione sulla crescita globale è più importante di qualsiasi rischio che potrebbe andare contro la nostra scommessa sugli emergenti”.
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