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Mercati, una finestra di opportunità per trarre profitto e cominciare a ridurre i rischi
La fase avanzata del ciclo evidenzia quattro tipologie di rischio che suggeriscono agli investitori una maggiore prudenza sia in ambito azionario che in campo obbligazionario.
28 Giugno 2018 16:36
Secondo Marcus Brookes, Head of Multi-Manager, e Robin McDonald, Fund Manager Multi-Manager di Schroders, sta prendendo forma un fenomeno che presenta aspetti da non sottovalutare: la maggior parte degli investitori non solo si sente ragionevolmente ottimista a proposito sia dell'economia che dei profitti aziendali ma reputa le valutazioni ragionevoli e che il mercato obbligazionario non costituisca una vera e propria minaccia.
“Pensiamo invece che questa sia una finestra di opportunità sui mercati in cui, da una prospettiva di ciclo economico completo, trarre profitto e ridurre la rischiosità dei portafogli rappresentino decisioni piuttosto sensate”, puntualizzano i due esperti.
Marcus Brookes e Robin McDonald fondano questa loro convinzione sul fatto che l’aumento della volatilità dall'inizio dell'anno sia frutto dell'insostenibilità di un simile livello di accomodamento monetario nelle fasi avanzate del ciclo. Una situazione nella quale riemergono almeno quattro tipologie di rischio, a cui prestare particolare attenzione.
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In primis, il ritardo delle Banche centrali. I due esperti fanno notare che per molto tempo, i Treasury decennali americani hanno offerto un rendimento più o meno in linea con la crescita del PIL nominale (4,1% l'anno scorso). Una correlazione che è cessata quando, nel 2010, la Federal reserve ha avviato il QE che di fatto ha distorto la curva dei rendimenti. Ora però il mercato obbligazionario deve affrontare una sfida ciclica dal momento che si sta materializzando una combinazione micidiale: inflazione più elevata, aumento dei tassi di interesse a breve termine, inasprimento quantitativo e massiccia nuova emissione di debito. “Il restringimento monetario è appena iniziato e il grande picco dei prestiti governativi non si è ancora manifestato. Entrambi accelereranno a braccetto nei prossimi trimestri, determinando un intensificarsi del ritiro della liquidità dai mercati finanziari e un crescente vento contrario per un'economia globale altamente indebitata”, specificano Marcus Brookes e Robin McDonald.
In secondo luogo, strettamente collegata quest’ultimo aspetto, si scorgono nuovi livelli record per la leva finanziaria. “L’assunto di base è stata la nozione di un periodo prolungato di bassa inflazione e bassi tassi. Ma ora le cosa stanno cambiando e i premi al rischio dovrebbero crescere alla luce del fatto che le stime di costo del capitale aumentano e che si intensifica lo stress del credito”, riferiscono i due esperti. Tradotto in pratica, significa che le valutazioni degli asset dovrebbero restringersi determinando perdite in conto capitale. “Le obbligazioni societarie sono state una delle principali beneficiarie della distorsione creata dal QE. Ma ora, dopo molti anni, gli investitori in questa asset class sono esposti ad un alto livello di rischio a fronte di un premio molto basso. Anche perché, non è aumentato solo il rischio di tasso d’interesse, ma anche quello di credito” sottolineano infatti Marcus Brookes e Robin McDonald.
In terzo luogo, non bisogna dimenticarsi che stiamo vivendo le fasi avanzate del ciclo economico. Trascurare questo aspetto è piuttosto comprensibile dopo un 2017 caratterizzato da crescita più o meno buona e sincronizzata in tutte le aree del mondo con un’inflazione assolutamente ridotta e sotto controllo. Ma quest’anno l’ambiente non è lo stesso. L’indice PMI manifatturiero globale si trova attualmente sui minimi da 10 mesi, mentre al posto della disinflazione adesso sta emergendo un’inflazione moderatamente più elevata. È quello che gli economisti definiscono ‘stagflazione da fasi avanzate del ciclo economico’, una condizione storicamente sfavorevole sia per le azioni che per le obbligazioni. “Per prolungare l'espansione, dovremmo in ultima analisi assistere a una crescita della produttività dell'ultima ora o un aumento dell'offerta di manodopera qualificata. Nessuna delle due sembra essere in vista nell’immediato”, riconoscono Marcus Brookes e Robin McDonald.
In quarto luogo, c’è il rischio di valutazioni in genere poco attraenti. E qui è utile ricordare, come fanno per l’appunto i due esperti, che nel lungo termine la tendenza dei mercati attraverso una serie di cicli completi di mercato, è grosso modo riassumibile in una linea inclinata positivamente ma con le oscillazioni anche significative intorno al trend. “In pratica, i profitti accumulati nelle fasi successive di un mercato rialzista vengono realmente ottenuti solo da coloro che vendono. Per il resto, questi guadagni non sono che transitori”, concludono Marcus Brookes e Robin McDonald.
RIDURRE LA RISCHIOSITÀ DI PORTAFOGLIO
“Pensiamo invece che questa sia una finestra di opportunità sui mercati in cui, da una prospettiva di ciclo economico completo, trarre profitto e ridurre la rischiosità dei portafogli rappresentino decisioni piuttosto sensate”, puntualizzano i due esperti.
POLITICHE MONETARIE TROPPO ACCOMODANTI
Marcus Brookes e Robin McDonald fondano questa loro convinzione sul fatto che l’aumento della volatilità dall'inizio dell'anno sia frutto dell'insostenibilità di un simile livello di accomodamento monetario nelle fasi avanzate del ciclo. Una situazione nella quale riemergono almeno quattro tipologie di rischio, a cui prestare particolare attenzione.
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In primis, il ritardo delle Banche centrali. I due esperti fanno notare che per molto tempo, i Treasury decennali americani hanno offerto un rendimento più o meno in linea con la crescita del PIL nominale (4,1% l'anno scorso). Una correlazione che è cessata quando, nel 2010, la Federal reserve ha avviato il QE che di fatto ha distorto la curva dei rendimenti. Ora però il mercato obbligazionario deve affrontare una sfida ciclica dal momento che si sta materializzando una combinazione micidiale: inflazione più elevata, aumento dei tassi di interesse a breve termine, inasprimento quantitativo e massiccia nuova emissione di debito. “Il restringimento monetario è appena iniziato e il grande picco dei prestiti governativi non si è ancora manifestato. Entrambi accelereranno a braccetto nei prossimi trimestri, determinando un intensificarsi del ritiro della liquidità dai mercati finanziari e un crescente vento contrario per un'economia globale altamente indebitata”, specificano Marcus Brookes e Robin McDonald.
LEVA FINANZIARIA RECORD
In secondo luogo, strettamente collegata quest’ultimo aspetto, si scorgono nuovi livelli record per la leva finanziaria. “L’assunto di base è stata la nozione di un periodo prolungato di bassa inflazione e bassi tassi. Ma ora le cosa stanno cambiando e i premi al rischio dovrebbero crescere alla luce del fatto che le stime di costo del capitale aumentano e che si intensifica lo stress del credito”, riferiscono i due esperti. Tradotto in pratica, significa che le valutazioni degli asset dovrebbero restringersi determinando perdite in conto capitale. “Le obbligazioni societarie sono state una delle principali beneficiarie della distorsione creata dal QE. Ma ora, dopo molti anni, gli investitori in questa asset class sono esposti ad un alto livello di rischio a fronte di un premio molto basso. Anche perché, non è aumentato solo il rischio di tasso d’interesse, ma anche quello di credito” sottolineano infatti Marcus Brookes e Robin McDonald.
Il ciclo economico attuale pronto a diventare il più lungo dal 1991-2001
Il ciclo economico attuale pronto a diventare il più lungo dal 1991-2001
FASE AVANZATA DEL CICLO
In terzo luogo, non bisogna dimenticarsi che stiamo vivendo le fasi avanzate del ciclo economico. Trascurare questo aspetto è piuttosto comprensibile dopo un 2017 caratterizzato da crescita più o meno buona e sincronizzata in tutte le aree del mondo con un’inflazione assolutamente ridotta e sotto controllo. Ma quest’anno l’ambiente non è lo stesso. L’indice PMI manifatturiero globale si trova attualmente sui minimi da 10 mesi, mentre al posto della disinflazione adesso sta emergendo un’inflazione moderatamente più elevata. È quello che gli economisti definiscono ‘stagflazione da fasi avanzate del ciclo economico’, una condizione storicamente sfavorevole sia per le azioni che per le obbligazioni. “Per prolungare l'espansione, dovremmo in ultima analisi assistere a una crescita della produttività dell'ultima ora o un aumento dell'offerta di manodopera qualificata. Nessuna delle due sembra essere in vista nell’immediato”, riconoscono Marcus Brookes e Robin McDonald.
VALUTAZIONI POCO ATTRAENTI
In quarto luogo, c’è il rischio di valutazioni in genere poco attraenti. E qui è utile ricordare, come fanno per l’appunto i due esperti, che nel lungo termine la tendenza dei mercati attraverso una serie di cicli completi di mercato, è grosso modo riassumibile in una linea inclinata positivamente ma con le oscillazioni anche significative intorno al trend. “In pratica, i profitti accumulati nelle fasi successive di un mercato rialzista vengono realmente ottenuti solo da coloro che vendono. Per il resto, questi guadagni non sono che transitori”, concludono Marcus Brookes e Robin McDonald.
