banche centrali
Ethenea: il doping delle banche centrali salva anche imprese destinare a fallire
Per Michael Blümke (Ethenea), l’intervento esterno genera delle trappole di valore in molte imprese che mostrano prezzi interessanti, ma non hanno reali prospettive di crescita
15 Luglio 2020 07:45
Le banche centrali “dopano” i prezzi delle imprese. “Gli attuali interventi accentuano la sovraperformance di società growth, rispetto alle omologhe value, dal momento che molte delle imprese interessate costituiscono delle value traps: mostrano prezzi interessanti, ma non hanno reali prospettive di crescita”, commenta Michael Blümke, portfolio manager del fondo Ethna-Aktiv. Per il futuro, quindi, “sarà sempre più importante porre il rendimento atteso in relazione con il rischio di insolvenza, che oggi sta perdendo di efficacia quale indicatore, sia che si tratti di obbligazioni sia di azioni”.
Le banche sono state per secoli i principali finanziatori delle imprese. “Soltanto la crescente cartolarizzazione dei crediti ha reso possibile la creazione del mercato obbligazionario come lo conosciamo oggi”, continua nella sua analisi Blümke. “Le obbligazioni societarie rappresentano attualmente oltre la metà del debito in essere delle imprese”. Per semplificare, si può dire che il ruolo delle banche centrali consiste oggi nel fissare il costo del denaro tramite i tassi di interesse a breve termine. Per Ethenea, questo incide direttamente sulla domanda di denaro e quindi anche sul mercato obbligazionario, che stabilisce il prezzo del rischio di insolvenza, tramite i relativi spread creditizi.
Dalla teoria alla pratica, però, le cose cambiano. “Non solo i tassi di interesse delle banche centrali scesi ai minimi storici hanno con il tempo causato forti aumenti di prezzo in molte asset class”, continua l’analisi di Ethenea, “ma, con i recenti programmi di acquisto di obbligazioni societarie, anche gli interventi diretti delle autorità monetarie sui mercati hanno raggiunto livelli senza precedenti”. Oltre alla Bce, adesso anche la Fed si muove lungo questa strada che ha inserito nel proprio bilancio obbligazioni non investment grade. Cosa significa? “Vuol dire che il prezzo del rischio di insolvenza delle imprese viene sovvertito da un acquirente insensibile ai prezzi”.
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“L'espressione della volontà di un acquirente così potente, in grado di stampare, se lo vuole, i fondi di cui necessita, basta da sola a influenzare a lungo termine il mercato”, sottolinea Blümke. “Con gli interventi delle banche centrali, il rischio d'insolvenza perde efficacia quale indicatore”. In questo scenario, imprese con modelli di business antieconomici restano operative perché potranno attingere al finanziamento di terzi, a condizioni vantaggiose. “Inoltre, poiché molte delle imprese interessate costituiscono delle value traps (ossia mostrano prezzi interessanti ma non hanno reali prospettive di crescita, ndr), tali interventi accentuano la sovraperformance di società growth rispetto alle omologhe value”, aggiunge l’esperto di Ethenea.
La seconda conseguenza è che i tassi di interesse bassi e la sottovalutazione del rischio di credito premiano il cosiddetto financial engineering, invece di promuovere investimenti alternativi e più sostenibili. A lungo termine, questo equivale a un calo dei rendimenti. L’ultima conseguenza di questi provvedimenti riguarda gli investimenti di capitale in generale e il moral hazard. Blümke sottolinea come “nel contesto attuale, la prudenza dei gestori che hanno consapevolmente ridotto i rischi nei portafogli prevedendo una grave recessione e il conseguente aumento delle insolvenze non è stata ricompensata”.
Questo meccanismo proseguirà per molto tempo? “A questo punto si pone naturalmente la domanda di come procedere guardando al futuro”, conclude Blümke. “La tentazione di saltare sul treno delle banche centrali puntando sugli investimenti a più alto rendimento può essere grande, ma occorre cautela. Dubitiamo che la liquidità apparentemente infinita immessa dalle banche centrali potrà assicurare eterna solvibilità”.
IL MERCATO DELLE OBBLIGAZIONI
Le banche sono state per secoli i principali finanziatori delle imprese. “Soltanto la crescente cartolarizzazione dei crediti ha reso possibile la creazione del mercato obbligazionario come lo conosciamo oggi”, continua nella sua analisi Blümke. “Le obbligazioni societarie rappresentano attualmente oltre la metà del debito in essere delle imprese”. Per semplificare, si può dire che il ruolo delle banche centrali consiste oggi nel fissare il costo del denaro tramite i tassi di interesse a breve termine. Per Ethenea, questo incide direttamente sulla domanda di denaro e quindi anche sul mercato obbligazionario, che stabilisce il prezzo del rischio di insolvenza, tramite i relativi spread creditizi.
COSA CAMBIA NELLA PRATICA
Dalla teoria alla pratica, però, le cose cambiano. “Non solo i tassi di interesse delle banche centrali scesi ai minimi storici hanno con il tempo causato forti aumenti di prezzo in molte asset class”, continua l’analisi di Ethenea, “ma, con i recenti programmi di acquisto di obbligazioni societarie, anche gli interventi diretti delle autorità monetarie sui mercati hanno raggiunto livelli senza precedenti”. Oltre alla Bce, adesso anche la Fed si muove lungo questa strada che ha inserito nel proprio bilancio obbligazioni non investment grade. Cosa significa? “Vuol dire che il prezzo del rischio di insolvenza delle imprese viene sovvertito da un acquirente insensibile ai prezzi”.
RICEVI GRATIS LE NOTIZIE IN ANTEPRIMAINFLUENZARE IL MERCATO
“L'espressione della volontà di un acquirente così potente, in grado di stampare, se lo vuole, i fondi di cui necessita, basta da sola a influenzare a lungo termine il mercato”, sottolinea Blümke. “Con gli interventi delle banche centrali, il rischio d'insolvenza perde efficacia quale indicatore”. In questo scenario, imprese con modelli di business antieconomici restano operative perché potranno attingere al finanziamento di terzi, a condizioni vantaggiose. “Inoltre, poiché molte delle imprese interessate costituiscono delle value traps (ossia mostrano prezzi interessanti ma non hanno reali prospettive di crescita, ndr), tali interventi accentuano la sovraperformance di società growth rispetto alle omologhe value”, aggiunge l’esperto di Ethenea.
TASSI DI INTERESSE BASSI E IL MORAL HAZARD
La seconda conseguenza è che i tassi di interesse bassi e la sottovalutazione del rischio di credito premiano il cosiddetto financial engineering, invece di promuovere investimenti alternativi e più sostenibili. A lungo termine, questo equivale a un calo dei rendimenti. L’ultima conseguenza di questi provvedimenti riguarda gli investimenti di capitale in generale e il moral hazard. Blümke sottolinea come “nel contesto attuale, la prudenza dei gestori che hanno consapevolmente ridotto i rischi nei portafogli prevedendo una grave recessione e il conseguente aumento delle insolvenze non è stata ricompensata”.
UN OCCHIO AL FUTURO
Questo meccanismo proseguirà per molto tempo? “A questo punto si pone naturalmente la domanda di come procedere guardando al futuro”, conclude Blümke. “La tentazione di saltare sul treno delle banche centrali puntando sugli investimenti a più alto rendimento può essere grande, ma occorre cautela. Dubitiamo che la liquidità apparentemente infinita immessa dalle banche centrali potrà assicurare eterna solvibilità”.
