bond
Corporate bond BBB, un killer senza pungiglione
Neuberger Berman mantiene le posizioni sui corporate bond con rating BBB e sottolinea che i ‘fallen angels’ selezionati con attenzione sono tra gli asset che più hanno aggiunto valore ai suoi portafogli creditizi
18 Agosto 2020 19:00
Da ottobre 2017, quando Grant’s Interest Rate Observer ha pubblicato l’articolo “L’attacco dei BBB killer”, l’argomento della pericolosità dei corporate bond high yield, che non appartengono alla categoria Investment Grade, tiene banco nei mercati del credito. Il timore era che quando il ciclo avesse subito un’inversione, i conseguenti declassamenti avrebbero travolto il mercato high yield provocando il fenomeno noto come ‘falling angels’ la caduta degli angeli. Con l’irruzione della pandemia non pochi hanno creduto che il rischio si fosse concretizzato, con previsioni di declassamenti nell’ordine dei 1.000 mld di dollari in termini di controvalore dei titoli interessati. Il ciclo in effetti ha subito un’inversione, e la recessione causata dal coronavirus è stata un po’ come avere l’ape regina infilata nel colletto mentre si assestava un bel calcio all’alveare.
La metafora è di Brad Tank, Chief Investment Officer – Fixed Income di Neuberger Berman, che nelle ‘Prospettive settimanali del CIO’ sottolinea di non essere mai stato convinto dalla tesi dei “BBB killer”, in quanto solo il settore automobilistico aveva suscitato una certa cautela, per la debolezza dei fondamentali strutturali e ciclici, ma nel complesso ribadisce che l’universo BBB è cresciuto poiché abbraccia società con fondamentali di alta qualità, capaci di sfruttare tassi a lungo termine estremamente bassi o di finanziare acquisizioni, per poi servirsi di robusti free cash flow per estinguere il debito. Tank osserva anche che l’indebitamento medio dei primi dieci emittenti BBB è andato calando e che la prospettiva di un improvviso declassamento di massa all’high yield era e resta improbabile.
Per questo Neuberger Berman non ha temuto la puntura mortale ed è andata a raccogliere il miele nell’alveare. Nonostante la pandemia abbia modificato le prospettive su utili e cash flow, Neuberger Berman non è troppo preoccupata dal segmento BBB, perché ritiene probabile che il ciclo del credito si muoverà in modo più tranquillo rispetto a quanto accaduto nel 2008-2009 o anche dopo la bolla tecnologica. Ad aprile le proiezioni della casa d’investimento sulle insolvenze negli high yield e leveraged loans USA per il biennio 2020-2021 si aggiravano attorno al 15 e al 12%, ma oggi sono ridimensionate al 9-10% per l’high yield e all’8-9% per i leveraged loans sempre in USA; mentre per l’high yield europeo Neuberger Berman si attende un tasso d’insolvenza del 3% e per l’high yield globale del 7%.
RICEVI GRATIS LE NOTIZIE IN ANTEPRIMA
L’esperto di Neuberger Berman nota che gli interventi dei governi e delle banche centrali sono stati determinanti, sottolineando che la Federal Reserve ha incluso alcuni “fallen angels” specifici tra le società beneficiarie dei programmi di acquisto di debito. Il tutto ha infuso nei mercati del credito la necessaria fiducia, fornendo agli emittenti un “ponte di liquidità” per superare senza troppi danni la crisi. Per questo Neuberger Berman ritiene che la fiducia poggi sull’osservazione che la maggior parte delle società, anche quelle con rating BBB, non siano pericolosamente sovraindebitate e che difficilmente tutte e contemporaneamente andranno incontro a un declassamento.
Ad oggi ammonta a 162 miliardi di dollari il debito declassato da investment grade a high yield, un record ma molto sotto i 1.000 miliardi attesi, che rappresenta comunque meno del 2,5% del mercato investment grade. Neuberger Berman si aspetta un rallentamento del ritmo dei declassamenti, anche perché il mercato dell’high yield si è dimostrato capace di assorbire l’ondata di fallen angels, e osserva che anche le eccezioni, come Kraft Heinz offrono tendenzialmente maggiore liquidità e solidità rispetto agli emittenti BB medi, il che le rende una fonte interessante di elevati rendimenti corretti per il rischio.
Tank ricorda che storicamente i fallen angels hanno sottoperformato le omologhe BBB negli ultimi mesi di permanenza nel segmento investment grade, ma nei mesi successivi al declassamento a junk hanno poi sovraperformato i titoli BB, un trend confermato anche nel ciclo attuale, anche se la sovraperformance post-declassamento è stata meno fenomenale. Da inizio anno comunque i fallen angels hanno reso il 18,8%, a fronte del 7% dei BBB e del 4,1% dei BB. Neuberger Berman avverte che alcune cautele restano d’obbligo, come la selezione del credito e analisi attente ed efficaci, ma aggiunge che in questa fase i fallen angels selezionati con attenzione sono tra gli asset che più hanno aggiunto valore ai portafogli.
MAI CONVINTI DELLA TESI DEI BBB KILLER
La metafora è di Brad Tank, Chief Investment Officer – Fixed Income di Neuberger Berman, che nelle ‘Prospettive settimanali del CIO’ sottolinea di non essere mai stato convinto dalla tesi dei “BBB killer”, in quanto solo il settore automobilistico aveva suscitato una certa cautela, per la debolezza dei fondamentali strutturali e ciclici, ma nel complesso ribadisce che l’universo BBB è cresciuto poiché abbraccia società con fondamentali di alta qualità, capaci di sfruttare tassi a lungo termine estremamente bassi o di finanziare acquisizioni, per poi servirsi di robusti free cash flow per estinguere il debito. Tank osserva anche che l’indebitamento medio dei primi dieci emittenti BBB è andato calando e che la prospettiva di un improvviso declassamento di massa all’high yield era e resta improbabile.
IL PREMIO DELLA RACCOLTA DEL MIELE
Per questo Neuberger Berman non ha temuto la puntura mortale ed è andata a raccogliere il miele nell’alveare. Nonostante la pandemia abbia modificato le prospettive su utili e cash flow, Neuberger Berman non è troppo preoccupata dal segmento BBB, perché ritiene probabile che il ciclo del credito si muoverà in modo più tranquillo rispetto a quanto accaduto nel 2008-2009 o anche dopo la bolla tecnologica. Ad aprile le proiezioni della casa d’investimento sulle insolvenze negli high yield e leveraged loans USA per il biennio 2020-2021 si aggiravano attorno al 15 e al 12%, ma oggi sono ridimensionate al 9-10% per l’high yield e all’8-9% per i leveraged loans sempre in USA; mentre per l’high yield europeo Neuberger Berman si attende un tasso d’insolvenza del 3% e per l’high yield globale del 7%.
RICEVI GRATIS LE NOTIZIE IN ANTEPRIMADETERMINANTE L’INTERVENTO DELLA FED
L’esperto di Neuberger Berman nota che gli interventi dei governi e delle banche centrali sono stati determinanti, sottolineando che la Federal Reserve ha incluso alcuni “fallen angels” specifici tra le società beneficiarie dei programmi di acquisto di debito. Il tutto ha infuso nei mercati del credito la necessaria fiducia, fornendo agli emittenti un “ponte di liquidità” per superare senza troppi danni la crisi. Per questo Neuberger Berman ritiene che la fiducia poggi sull’osservazione che la maggior parte delle società, anche quelle con rating BBB, non siano pericolosamente sovraindebitate e che difficilmente tutte e contemporaneamente andranno incontro a un declassamento.
ASSORBITA LA ‘CADUTA DEGLI ANGELI’
Ad oggi ammonta a 162 miliardi di dollari il debito declassato da investment grade a high yield, un record ma molto sotto i 1.000 miliardi attesi, che rappresenta comunque meno del 2,5% del mercato investment grade. Neuberger Berman si aspetta un rallentamento del ritmo dei declassamenti, anche perché il mercato dell’high yield si è dimostrato capace di assorbire l’ondata di fallen angels, e osserva che anche le eccezioni, come Kraft Heinz offrono tendenzialmente maggiore liquidità e solidità rispetto agli emittenti BB medi, il che le rende una fonte interessante di elevati rendimenti corretti per il rischio.
RIMBALZO DOPO IL DECLASSAMENTO
Tank ricorda che storicamente i fallen angels hanno sottoperformato le omologhe BBB negli ultimi mesi di permanenza nel segmento investment grade, ma nei mesi successivi al declassamento a junk hanno poi sovraperformato i titoli BB, un trend confermato anche nel ciclo attuale, anche se la sovraperformance post-declassamento è stata meno fenomenale. Da inizio anno comunque i fallen angels hanno reso il 18,8%, a fronte del 7% dei BBB e del 4,1% dei BB. Neuberger Berman avverte che alcune cautele restano d’obbligo, come la selezione del credito e analisi attente ed efficaci, ma aggiunge che in questa fase i fallen angels selezionati con attenzione sono tra gli asset che più hanno aggiunto valore ai portafogli.
