Morgan Stanley Investment Management
“I tassi bassi rappresentano un sostegno per la crescita futura”
21 Dicembre 2020 18:30
rgan Stanley Investment Management non vede nei bassi tassi reali dei Treasury USA il segnale di una crescita debole nel 2021, ma solo il riflesso di una situazione congiunturale e momentanea
Le previsioni sull’andamento dell'economia sono positive, ma i rendimenti obbligazionari restano su livelli molto bassi. Sembrerebbe una contraddizione: se si prevede che in futuro la situazione sarà migliore, i rendimenti dovrebbero salire in vista di una crescita più solida e un aumento dell'inflazione. Secondo alcune stime la crescita USA potrebbe arrivare addirittura al 6%, secondo altre si fermerebbe al 4%, ma nonostante questo i rendimenti restano bassi. Jim Caron, gestore del team Global Fixed Income di Morgan Stanley Investment Management (MSIM), spiega l’anomalia con tre fattori: la variazione delle previsioni di crescita del PIL, la variazione delle attese di inflazione e la variazione delle attese in materia di politica monetaria.
L’esperto di MSIM comincia la sua analisi partendo dall’ultimo fattore, sottolineando che nessuno si aspetta che la Fed alzi i tassi l'anno prossimo o nei prossimi due anni, indicando che i rendimenti dovrebbero restare più o meno sul livello attuale. Passando al fattore crescita, Jim Caron osserva che numerosi operatori stanno iniziando a tagliare le stime del quarto trimestre 2020 e del primo trimestre 2021, nell’attesa che i lockdown "ibridi" e la minore propensione a uscire delle persone possano creare impatti negativi. Le aspettative di inflazione, terzo fattore, tendono a seguire l'andamento della crescita. Nel complesso pertanto due componenti su tre sono adesso leggermente negativi e le stime vengono riviste al ribasso.
Molti pensano che il vaccino migliorerà la situazione, ma se nei prossimi due trimestri dovesse verificarsi una correzione negativa, sarà necessaria una forte accelerazione della crescita nel secondo e terzo trimestre del 2021 per compensarla. Secondo Jim Caron, il mercato sta cercando di bilanciare questi impatti: il 2021 sarà un anno positivo, ma sarà abbastanza positivo? La ripresa sarà abbastanza solida da compensare almeno in parte la debolezza del 2020? In base all’analisi di MSIM, questo è il vero problema.
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Jim Caron si aspetta un aumento dei rendimenti dei Treasury decennali all'1,25% nel 2021, con l'1% a fare da "pavimento". Un livello a cui oggi non si arriva neppure, ma che con l'inizio del primo trimestre dovrebbe essere superato. Bisognerà capire quanto veloce e consistente sarà il rialzo. Inoltre, prosegue Caron, i bassi rendimenti riguardano anche i corporate bond e perfino gli High Yield, i cui spread stanno iniziando a ridursi. Un costo dei finanziamenti che continua a scendere rappresenta un forte stimolo per l'economia, con un effetto favorevole non solo per mercati obbligazionari, ma anche per quelli azionari e altri mercati più ampi. Il basso costo di finanziamento e il basso costo del capitale sono, secondo l’analisi di Jim Caron, tutti fattori potenzialmente molto positivi.
Infine il dollaro, spinto al ribasso sia dalla spesa pubblica statunitense che da altre dinamiche in altre parti del mondo, come la crescita della Cina che sta accelerando e la valuta cinese in apprezzamento. L’esperto di MSIM non pensa che tassi bassi segnalino bassa crescita futura, ma piuttosto che sia una questione di cause ed effetti relativi al momento attuale: superato lo scoglio del primo trimestre 2021, le prospettive appaiono molto più rosee. Tassi reali in calo e dollaro debole sono infatti segnali importanti di una futura accelerazione della crescita, il che favorisce i titoli rischiosi, anche perché le condizioni finanziarie dovrebbero restare molto espansive.
In sintesi, Jim Caron vede nei tassi bassi un sostegno alla crescita futura, e prevede che prima o poi finiranno per salire. Questo avverrà solo quando il mercato inizierà a scontare con maggior certezza il miglioramento economico atteso nel secondo, terzo e anche quarto trimestre del 2021. L’analisi di MSIM conclude confutando l'idea che i bassi tassi di oggi preludano a sviluppi negativi e invita a tenere conto dei fattori tecnici del mercato, nonché delle misure di Quantitative Easing in vigore che sostengono le obbligazioni, perché sono quelle che tengono bassi i rendimenti dei titoli di Stato, e questo lascia ben sperare per la crescita futura.
Le previsioni sull’andamento dell'economia sono positive, ma i rendimenti obbligazionari restano su livelli molto bassi. Sembrerebbe una contraddizione: se si prevede che in futuro la situazione sarà migliore, i rendimenti dovrebbero salire in vista di una crescita più solida e un aumento dell'inflazione. Secondo alcune stime la crescita USA potrebbe arrivare addirittura al 6%, secondo altre si fermerebbe al 4%, ma nonostante questo i rendimenti restano bassi. Jim Caron, gestore del team Global Fixed Income di Morgan Stanley Investment Management (MSIM), spiega l’anomalia con tre fattori: la variazione delle previsioni di crescita del PIL, la variazione delle attese di inflazione e la variazione delle attese in materia di politica monetaria.
FATTORI NEGATIVI TEMPORANEI
L’esperto di MSIM comincia la sua analisi partendo dall’ultimo fattore, sottolineando che nessuno si aspetta che la Fed alzi i tassi l'anno prossimo o nei prossimi due anni, indicando che i rendimenti dovrebbero restare più o meno sul livello attuale. Passando al fattore crescita, Jim Caron osserva che numerosi operatori stanno iniziando a tagliare le stime del quarto trimestre 2020 e del primo trimestre 2021, nell’attesa che i lockdown "ibridi" e la minore propensione a uscire delle persone possano creare impatti negativi. Le aspettative di inflazione, terzo fattore, tendono a seguire l'andamento della crescita. Nel complesso pertanto due componenti su tre sono adesso leggermente negativi e le stime vengono riviste al ribasso.
IL MERCATO STA CERCANDO UN BILANCIAMENTO
Molti pensano che il vaccino migliorerà la situazione, ma se nei prossimi due trimestri dovesse verificarsi una correzione negativa, sarà necessaria una forte accelerazione della crescita nel secondo e terzo trimestre del 2021 per compensarla. Secondo Jim Caron, il mercato sta cercando di bilanciare questi impatti: il 2021 sarà un anno positivo, ma sarà abbastanza positivo? La ripresa sarà abbastanza solida da compensare almeno in parte la debolezza del 2020? In base all’analisi di MSIM, questo è il vero problema.
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Jim Caron si aspetta un aumento dei rendimenti dei Treasury decennali all'1,25% nel 2021, con l'1% a fare da "pavimento". Un livello a cui oggi non si arriva neppure, ma che con l'inizio del primo trimestre dovrebbe essere superato. Bisognerà capire quanto veloce e consistente sarà il rialzo. Inoltre, prosegue Caron, i bassi rendimenti riguardano anche i corporate bond e perfino gli High Yield, i cui spread stanno iniziando a ridursi. Un costo dei finanziamenti che continua a scendere rappresenta un forte stimolo per l'economia, con un effetto favorevole non solo per mercati obbligazionari, ma anche per quelli azionari e altri mercati più ampi. Il basso costo di finanziamento e il basso costo del capitale sono, secondo l’analisi di Jim Caron, tutti fattori potenzialmente molto positivi.
IL FATTORE DOLLARO
Infine il dollaro, spinto al ribasso sia dalla spesa pubblica statunitense che da altre dinamiche in altre parti del mondo, come la crescita della Cina che sta accelerando e la valuta cinese in apprezzamento. L’esperto di MSIM non pensa che tassi bassi segnalino bassa crescita futura, ma piuttosto che sia una questione di cause ed effetti relativi al momento attuale: superato lo scoglio del primo trimestre 2021, le prospettive appaiono molto più rosee. Tassi reali in calo e dollaro debole sono infatti segnali importanti di una futura accelerazione della crescita, il che favorisce i titoli rischiosi, anche perché le condizioni finanziarie dovrebbero restare molto espansive.
FATTORI A SOSTEGNO DELLA CRESCITA FUTURA
In sintesi, Jim Caron vede nei tassi bassi un sostegno alla crescita futura, e prevede che prima o poi finiranno per salire. Questo avverrà solo quando il mercato inizierà a scontare con maggior certezza il miglioramento economico atteso nel secondo, terzo e anche quarto trimestre del 2021. L’analisi di MSIM conclude confutando l'idea che i bassi tassi di oggi preludano a sviluppi negativi e invita a tenere conto dei fattori tecnici del mercato, nonché delle misure di Quantitative Easing in vigore che sostengono le obbligazioni, perché sono quelle che tengono bassi i rendimenti dei titoli di Stato, e questo lascia ben sperare per la crescita futura.
