Politica monetaria
Lo spread Btp-Bund si allarga, ecco cosa può fare la Bce per contenerlo
Simon Bell, Fund Manager, e Amélie Chowna, Fixed Income Investment Specialist, di LGIM, spiegano che la guerra in Ucraina ha messo sotto pressione il debito italiano e con quali strumenti la Bce può intervenire
di Stefano Caratelli 30 Maggio 2022 15:23
La guerra in Ucraina ha portato inflazione e aumentato la pressione sulla gestione del debito italiano facendo allargare lo spread tra BTP e Bund tedesco. Ma la Bce dispone di diversi strumenti per rispondere e tenerlo sotto controllo. Con l’inflazione in crescita e il mercato del lavoro in surriscaldamento, la Bce è diventata più restrittiva e si prepara a mettere fine agli acquisti di asset già da luglio, con un primo aumento dei tassi sui depositi delle banche presso la Banca Centrale in arrivo subito dopo. Il che solleva problemi rilevanti per la posizione debitoria dell’Italia, ma anche la prospettiva di interventi da parte della stessa Bce.
Simon Bell, Fund Manager, e Amélie Chowna, Fixed Income Investment Specialist, di LGIM, sottolineano che in precedenza il quadro era supportivo per i bond periferici europei, con la Bce nel ruolo di compratore di una porzione significativa dell’offerta netta di titoli di debito. Ora siamo in un ambiente in cui il mercato è in cerca di un livello di equilibrio degli spread che possa far fronte alla minor richiesta dovuta alla fine degli acquisti della banca centrale. Uno dei maggiori benefici del programma APP della Bce era stato quello di abbassare il costo del debito da parte degli emittenti sovrani.
Un beneficio particolarmente importante per l’Italia, sottolineano Bell e Chowna, dato che le previsioni puntavano a un rapporto debito/PIL al 160% come esito delle misure governative di supporto durante la pandemia da Covid-19. Rendimenti persistentemente bassi negli ultimi otto anni hanno consentito al Tesoro italiano di rifinanziare il debito esistente a costi più bassi, riducendone significativamente il costo del servizio e rendendo più gestibile il perso dell’elevato debito pubblico.
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La ripresa post-lockdown aveva migliorato ulteriormente la situazione, ma l’attacco russo all’Ucraina ha fatto salire i prezzi delle commodity forzando la Bce a focalizzarsi sull’inflazione. E con rendimenti in rialzo i miglioramenti del rapporto italiano debito/PIL si sono ridimensionati. Prima della crisi ucraina LGIM aveva formulato la previsione di un ulteriore riduzione del debito/PIL italiano per le migliorate prospettive di crescita, ma ora la stessa LGIM ha rivisto la stima al rialzo.
Le attese a breve termine sono comunque passate da un forte a un modesto miglioramento, ma il punto di partenza risulta indebolito. Con i rendimenti in salita, il mercato continua a riprezzare il premio chiesto per assumersi il rischio collegato al debito italiano. Anche il rialzo dei rendimenti dei Bund ha contribuito ad accelerare l’allargamento dello spread italiano, raddoppiato da inizio 2021. LGIM prevede che il trend continui, e si pone il tema delle conseguenze sulla condotta della Bce.
Un’opzione è che reinvesta i proventi dei titoli in portafoglio che vengono a scadenza su base selettiva, ma sarebbe una redistribuzione temporanea. Gli esperti di LGIM indicano altri strumenti a disposizione della Bce. Uno è l’European Securities Mechanism, con una capacità di prestito di 500 miliardi agli stati membri che ne abbiano bisogno. Ma l’ESM, così come le Open Market Transactions, prevedono una stretta condizionalità per l’erogazione, tipicamente riforme strutturali.
Questo rende questi strumenti sia contestabili politicamente che in qualche modo ‘stigmatizzanti’, e in ogni caso la loro attivazione non ricade sotto il pieno controllo della Bce ma richiede un ruolo attivo dello Stato che ne fa richiesta, in questo caso l’Italia, con importanti ripercussioni politiche interne. Ma Bell e Chowna ricordano la notevole creatività mostrata dalla Bce nel progettare meccanismi anti-crisi in passato.
In ogni caso, con il trend al rialzo dei rendimenti in accelerazione, LGIM è e rimane preoccupata sul fatto che l’allargamento degli spread periferici europei possa non solo continuare ma intensificarsi. Almeno fino a che la Bce non adotterà misure concrete per invertire la tendenza. In conclusione, con gli spread che si avvicinano al punto in cui la BCE comincerà a sentire pressione, e con il sottopeso del debito italiano sempre più diffuso, la volatilità è destinata ad aumentare a ogni ulteriore allargamento degli spread.
IN CERCA DI UN PUNTO DI EQUILIBRIO
Simon Bell, Fund Manager, e Amélie Chowna, Fixed Income Investment Specialist, di LGIM, sottolineano che in precedenza il quadro era supportivo per i bond periferici europei, con la Bce nel ruolo di compratore di una porzione significativa dell’offerta netta di titoli di debito. Ora siamo in un ambiente in cui il mercato è in cerca di un livello di equilibrio degli spread che possa far fronte alla minor richiesta dovuta alla fine degli acquisti della banca centrale. Uno dei maggiori benefici del programma APP della Bce era stato quello di abbassare il costo del debito da parte degli emittenti sovrani.
IN PASSATO BENEFICIATA L’ITALIA
Un beneficio particolarmente importante per l’Italia, sottolineano Bell e Chowna, dato che le previsioni puntavano a un rapporto debito/PIL al 160% come esito delle misure governative di supporto durante la pandemia da Covid-19. Rendimenti persistentemente bassi negli ultimi otto anni hanno consentito al Tesoro italiano di rifinanziare il debito esistente a costi più bassi, riducendone significativamente il costo del servizio e rendendo più gestibile il perso dell’elevato debito pubblico.
RICEVI GRATIS LE NOTIZIE IN ANTEPRIMAMA ORA DETERIORATO IL DEBITO/PIL
La ripresa post-lockdown aveva migliorato ulteriormente la situazione, ma l’attacco russo all’Ucraina ha fatto salire i prezzi delle commodity forzando la Bce a focalizzarsi sull’inflazione. E con rendimenti in rialzo i miglioramenti del rapporto italiano debito/PIL si sono ridimensionati. Prima della crisi ucraina LGIM aveva formulato la previsione di un ulteriore riduzione del debito/PIL italiano per le migliorate prospettive di crescita, ma ora la stessa LGIM ha rivisto la stima al rialzo.
CHIESTO PREMIO PIÙ ELEVATO
Le attese a breve termine sono comunque passate da un forte a un modesto miglioramento, ma il punto di partenza risulta indebolito. Con i rendimenti in salita, il mercato continua a riprezzare il premio chiesto per assumersi il rischio collegato al debito italiano. Anche il rialzo dei rendimenti dei Bund ha contribuito ad accelerare l’allargamento dello spread italiano, raddoppiato da inizio 2021. LGIM prevede che il trend continui, e si pone il tema delle conseguenze sulla condotta della Bce.
LE OPZIONI DELLA BCE
Un’opzione è che reinvesta i proventi dei titoli in portafoglio che vengono a scadenza su base selettiva, ma sarebbe una redistribuzione temporanea. Gli esperti di LGIM indicano altri strumenti a disposizione della Bce. Uno è l’European Securities Mechanism, con una capacità di prestito di 500 miliardi agli stati membri che ne abbiano bisogno. Ma l’ESM, così come le Open Market Transactions, prevedono una stretta condizionalità per l’erogazione, tipicamente riforme strutturali.
I LIMITI DEGLI STRUMENTI ATTIVABILI
Questo rende questi strumenti sia contestabili politicamente che in qualche modo ‘stigmatizzanti’, e in ogni caso la loro attivazione non ricade sotto il pieno controllo della Bce ma richiede un ruolo attivo dello Stato che ne fa richiesta, in questo caso l’Italia, con importanti ripercussioni politiche interne. Ma Bell e Chowna ricordano la notevole creatività mostrata dalla Bce nel progettare meccanismi anti-crisi in passato.
VOLATILITÀ IN AUMENTO
In ogni caso, con il trend al rialzo dei rendimenti in accelerazione, LGIM è e rimane preoccupata sul fatto che l’allargamento degli spread periferici europei possa non solo continuare ma intensificarsi. Almeno fino a che la Bce non adotterà misure concrete per invertire la tendenza. In conclusione, con gli spread che si avvicinano al punto in cui la BCE comincerà a sentire pressione, e con il sottopeso del debito italiano sempre più diffuso, la volatilità è destinata ad aumentare a ogni ulteriore allargamento degli spread.
