Bond sotto la lente
Obbligazioni, per Robeco anche i titoli di Stato possono dare soddisfazioni
Bob Stoutjesdijk, Strategist e Portfolio Manager Global Macro Fixed Income di Robeco, sottolinea la performance migliore segnata da inizio anno dai titoli di Stato rispetto a High Yield e Investment Grade
di Stefano Caratelli 4 Giugno 2022 12:00
L’indicatore benchmark del reddito fisso globale recentemente registrava un ritorno annuo di -12,1%, con molti mercati sottostanti in perdita ancor più significativa. Nemmeno le asset class con copertura della duration si sono rivelate una panacea all'inasprimento della Fed, con rendimenti dell'Investment Grade in euro rispetto ai titoli di Stato da inizio anno pari a -3,25% e dell'High Yield sempre in euro a -5,78%. Cicli di inasprimento monetario rapidi, inattesi, con l’aggiunta della riduzione dei bilanci delle banche centrali, sono generalmente meno favorevoli per i prodotti a spread rispetto ai periodi di bassa volatilità dei tassi e di Quantitative Easing. I titoli di Stato, nonostante la loro performance storicamente negativa, sono i migliori tra i settori meno performanti del reddito fisso. Ma è un fatto relativo. Per scegliere la duration giusta occorre avere ragione su due fattori: il regime secolare e il ciclo economico e di politica monetaria.
Lo sostiene un commento di Bob Stoutjesdijk, Strategist e Portfolio Manager Global Macro Fixed Income di Robeco, osservando che oggi sul mercato ci sono opinioni divergenti. I fattori demografici e i flussi di capitale prevalenti a partire dagli anni '80 continueranno a offrire un vento in poppa? Oppure potremmo entrare in un regime di inflazione più impegnativo, simile al periodo 1965-1981? Con i rendimenti vicini alla parte superiore del canale quarantennale al ribasso e vicini ai picchi del 2018 la domanda è pertinente, ma secondo l’esperto di Robeco bisogna essere aperti a ogni possibile esito. Per quanto riguarda le prospettive cicliche, Stoutjesdijk ritiene che la risposta stia iniziando a diventare più chiara.
La possibilità di una recessione nei prossimi due anni è probabilmente più vicina al probabile che all'improbabile. Un numero sostanziale di rialzi di interesse è ora prezzato nelle estremità corte di molte curve dei titoli di Stato globali. Stoutjesdijk ritiene che la domanda da farsi è fino a che punto l'aumento del cost del denaro crea la massima sofferenza per l'economia, e si concentra su quattro fattori: la performance dei rendimenti della parte corta della curva, la relazione tra i picchi di inflazione annua e i picchi dei rendimenti obbligazionari, la struttura del debito delle economie, e l'andamento dei mercati obbligazionari dopo il penultimo rialzo di ogni ciclo.
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La curva dei rendimenti USA si è temporaneamente invertita a inizio aprile, dando un segnale a medio-lungo termine per acquistare la parte breve. Inoltre, mentre l'inflazione ha continuato a sorprendere raggiungendo un picco più tardi del previsto e a livelli più elevati, gli effetti base suggeriscono una certa moderazione nella seconda metà dell'anno, almeno negli USA, suggerendo un potenziale picco dei rendimenti nel corso dell'estate. In terzo luogo, la maggior parte delle economie sviluppate si è molto indebitata negli ultimi anni. 50 anni fa il debito di famiglie e imprese statunitensi era circa il 45% del PIL, oggi arriva all’'80%, mentre il debito pubblico è triplicato da meno del 40% al 120%.
Infine, i rendimenti obbligazionari statunitensi tendono a raggiungere il picco in prossimità del penultimo rialzo dei tassi del ciclo. Ma secondo Stoutjesdijk l'interazione tra le prospettive di crescita e i progressi sul fronte dell'inflazione sarà probabilmente fondamentale. L’esperto di Robeco ritiene che le operazioni cross-market offrano migliori opportunità corrette per il rischio.
I mercati in cui le banche centrali hanno già inasprito significativamente i tassi rispetto ai livelli raggiunti alla fine dei cicli precedenti e hanno già invertito le loro curve forward e in alcuni casi anche spot, hanno meno possibilità di subire vendite sulla parte breve della curva. Per quanto riguarda la strategia della curva dei rendimenti, conclude Stoutjesdijk, anche se sembra ancora troppo presto perché avvenga un irripidimento in molti mercati, il primo passo per arrivarci è quello di prendere profitto sugli appiattimenti.
OPINIONI DIVERGENTI SUL MERCATO
Lo sostiene un commento di Bob Stoutjesdijk, Strategist e Portfolio Manager Global Macro Fixed Income di Robeco, osservando che oggi sul mercato ci sono opinioni divergenti. I fattori demografici e i flussi di capitale prevalenti a partire dagli anni '80 continueranno a offrire un vento in poppa? Oppure potremmo entrare in un regime di inflazione più impegnativo, simile al periodo 1965-1981? Con i rendimenti vicini alla parte superiore del canale quarantennale al ribasso e vicini ai picchi del 2018 la domanda è pertinente, ma secondo l’esperto di Robeco bisogna essere aperti a ogni possibile esito. Per quanto riguarda le prospettive cicliche, Stoutjesdijk ritiene che la risposta stia iniziando a diventare più chiara.
RECESSIONE PROBABILE ENTRO 2 ANNI
La possibilità di una recessione nei prossimi due anni è probabilmente più vicina al probabile che all'improbabile. Un numero sostanziale di rialzi di interesse è ora prezzato nelle estremità corte di molte curve dei titoli di Stato globali. Stoutjesdijk ritiene che la domanda da farsi è fino a che punto l'aumento del cost del denaro crea la massima sofferenza per l'economia, e si concentra su quattro fattori: la performance dei rendimenti della parte corta della curva, la relazione tra i picchi di inflazione annua e i picchi dei rendimenti obbligazionari, la struttura del debito delle economie, e l'andamento dei mercati obbligazionari dopo il penultimo rialzo di ogni ciclo.
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La curva dei rendimenti USA si è temporaneamente invertita a inizio aprile, dando un segnale a medio-lungo termine per acquistare la parte breve. Inoltre, mentre l'inflazione ha continuato a sorprendere raggiungendo un picco più tardi del previsto e a livelli più elevati, gli effetti base suggeriscono una certa moderazione nella seconda metà dell'anno, almeno negli USA, suggerendo un potenziale picco dei rendimenti nel corso dell'estate. In terzo luogo, la maggior parte delle economie sviluppate si è molto indebitata negli ultimi anni. 50 anni fa il debito di famiglie e imprese statunitensi era circa il 45% del PIL, oggi arriva all’'80%, mentre il debito pubblico è triplicato da meno del 40% al 120%.
PICCO AL PENULTIMO RIALZO
Infine, i rendimenti obbligazionari statunitensi tendono a raggiungere il picco in prossimità del penultimo rialzo dei tassi del ciclo. Ma secondo Stoutjesdijk l'interazione tra le prospettive di crescita e i progressi sul fronte dell'inflazione sarà probabilmente fondamentale. L’esperto di Robeco ritiene che le operazioni cross-market offrano migliori opportunità corrette per il rischio.
STRATEGIA PER LA CURVA DEI RENDIMENTI
I mercati in cui le banche centrali hanno già inasprito significativamente i tassi rispetto ai livelli raggiunti alla fine dei cicli precedenti e hanno già invertito le loro curve forward e in alcuni casi anche spot, hanno meno possibilità di subire vendite sulla parte breve della curva. Per quanto riguarda la strategia della curva dei rendimenti, conclude Stoutjesdijk, anche se sembra ancora troppo presto perché avvenga un irripidimento in molti mercati, il primo passo per arrivarci è quello di prendere profitto sugli appiattimenti.
