L'analisi
Neuberger Berman vede un “porto sicuro” nel credito High Yield
Brad Tank, Chief Investment Officer Fixed Income, sottolinea la resilienza del credito rispetto all’azionario, a fronte di inflazione persistente e banche centrali aggressive, ma attente a tutelare la stabilità finanziaria
di Stefano Caratelli 29 Settembre 2022 08:00
Mentre i mercati sono scossi da un ciclo di rialzo dei tassi sempre più aggressivo, il credito corporate potrebbe rappresentare un segmento sia remunerativo che relativamente poco volatile. Ha colpito la resilienza del credito corporate nel bel mezzo di una massiccia fase ribassista per i titoli obbligazionari. Per ora, gli spread creditizi possono offrire un porto remunerativo e relativamente poco volatile nella tempesta di volatilità che sta investendo il resto dei mercati finanziari. Sono più probabili crepe nei mercati valutari o dei titoli di Stato che in quelli creditizi, e una crisi in quelle aree non lascerà immuni i mercati del credito, e in quel caso si potrà verificare quanto la “put” delle banche centrali sia davvero “out of the money”.
Sono le indicazioni conclusive di Neuberger Berman nelle Prospettive settimanali del CIO dedicate al “porto sicuro dell’high yield” e firmate da Brad Tank, Chief Investment Officer—Fixed Income. La settimana scorsa ha portato il terzo rialzo consecutivo da 75 punti della Fed con il mercato che aveva perfino scontato un punto pieno, con ulteriori segnali delle ripercussioni globali del rapido ciclo restrittivo, con le altre banche centrali che si sono date da fare per non rimanere indietro. La Riksbank svedese ha tirato fuori dal cappello un rialzo da 100 punti base, Bank of England ha aumentato di 50 punti per la seconda volta e la BCE ha riaffermato l’impegno ad aumentare i tassi, mentre Bank of Japan è intervenuta per tamponare la caduta dello yen.
Ma, mette in rilievo Tank, mentre il peggioramento delle prospettive di inflazione, tassi e crescita ha riportato alcuni indici azionari sotto le soglie ribassiste, i mercati creditizi, spesso la prima tessera del domino a cadere nel corso delle contrazioni economiche e degli shock di mercato, appaiono aperti, liquidi, perfettamente funzionanti e relativamente poco volatili. Nelle obbligazioni Investment Grade USA gli spread sono più ampi di 50 punti rispetto a inizio anno ma 17 punti sotto il picco di luglio, con i rendimenti ben sopra il 5%. Gli spread High Yield sempre USA sono inferiori di 100 punti rispetto a luglio, ma i rendimenti medi sono vicini ai massimi storici arrivando quasi al 9%, e perfino i titoli con rating BB, di maggiore qualità, rendono oltre il 7%.
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L’esperto di Neuberger Berman sottolinea che il mercato si è mostrato liquido con acquisti sia sui titoli High Yield di nuova emissione sia sui nuovi prestiti senior a tasso variabile. In Europa le prospettive di crescita e inflazione appaiano particolarmente complesse, il che sembra penalizzare meno il mercato High Yield in euro rispetto alle azioni. Gli spread viaggiano a 120 punti sotto i picchi di luglio, con il rendimento medio su quota 7,5% per un mercato di qualità significativamente maggiore rispetto a quello dei titoli BB statunitensi che, in euro, rendono all’incirca il 6,4%.
La resilienza del mercato del credito appare in netto contrasto con le passate turbolenze, come nella primavera del 2020, fine 2018 e inizio 2016, fino alla crisi dell’Eurozona e a quella finanziaria del 2007-2009. Alla base di questa resilienza ci sono, secondo Neuberger Berman, tre motivi. Il primo è l’opzione “put” delle banche centrali, che a differenza di quanto riguarda l’azionario, per i mercati del credito questa non è ancora scaduta, sebbene sia di gran lunga “out of the money”, per l’importanza attribuita dalle banche centrali a mercati creditizi liquidi, aperti e ben funzionanti, il che pone un tetto agli spread High Yield globali.
Il secondo motivo è rappresentato da fondamentali creditizi generalmente robusti. Anche se la crescita reale sta rallentando, quella nominale è sostenuta dall’alta inflazione, e gli interessi sul debito si pagano in dollari ed euro nominali. Inoltre negli ultimi due anni molte società hanno fatto debito a costo bassissimo per rafforzare i saldi di cassa e prorogare le scadenze, per cui gran parte dell’esposizione High Yield USA non dovrà essere rifinanziata prima del 2025.
Per questo Neuberger Berman prevede un aumento solo lieve e graduale dei default nei prossimi due anni, come quello tra fine anni ‘90 e primi anni 2000. Infine, i rendimenti della fascia 5-9% si stanno rivelando decisamente allettanti per una platea di investitori che rimane cauta nei confronti sia dei rischi che dei rendimenti potenziali dell’azionario. Chi ad esempio è disposto a prendere in considerazione il mercato europeo dei corporate bond ibridi può cogliere le opportunità di titoli Investment Grade di alta qualità con rendimenti del 5% o superiori e una duration di soli due anni, il che contribuisce a spiegare perché il mercato primario del credito è così aperto e liquido.
BANCHE CENTRALI ALL’ATTACCO
Sono le indicazioni conclusive di Neuberger Berman nelle Prospettive settimanali del CIO dedicate al “porto sicuro dell’high yield” e firmate da Brad Tank, Chief Investment Officer—Fixed Income. La settimana scorsa ha portato il terzo rialzo consecutivo da 75 punti della Fed con il mercato che aveva perfino scontato un punto pieno, con ulteriori segnali delle ripercussioni globali del rapido ciclo restrittivo, con le altre banche centrali che si sono date da fare per non rimanere indietro. La Riksbank svedese ha tirato fuori dal cappello un rialzo da 100 punti base, Bank of England ha aumentato di 50 punti per la seconda volta e la BCE ha riaffermato l’impegno ad aumentare i tassi, mentre Bank of Japan è intervenuta per tamponare la caduta dello yen.
CREDITO PIU’ RESILIENTE DELLE AZIONI
Ma, mette in rilievo Tank, mentre il peggioramento delle prospettive di inflazione, tassi e crescita ha riportato alcuni indici azionari sotto le soglie ribassiste, i mercati creditizi, spesso la prima tessera del domino a cadere nel corso delle contrazioni economiche e degli shock di mercato, appaiono aperti, liquidi, perfettamente funzionanti e relativamente poco volatili. Nelle obbligazioni Investment Grade USA gli spread sono più ampi di 50 punti rispetto a inizio anno ma 17 punti sotto il picco di luglio, con i rendimenti ben sopra il 5%. Gli spread High Yield sempre USA sono inferiori di 100 punti rispetto a luglio, ma i rendimenti medi sono vicini ai massimi storici arrivando quasi al 9%, e perfino i titoli con rating BB, di maggiore qualità, rendono oltre il 7%.
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L’esperto di Neuberger Berman sottolinea che il mercato si è mostrato liquido con acquisti sia sui titoli High Yield di nuova emissione sia sui nuovi prestiti senior a tasso variabile. In Europa le prospettive di crescita e inflazione appaiano particolarmente complesse, il che sembra penalizzare meno il mercato High Yield in euro rispetto alle azioni. Gli spread viaggiano a 120 punti sotto i picchi di luglio, con il rendimento medio su quota 7,5% per un mercato di qualità significativamente maggiore rispetto a quello dei titoli BB statunitensi che, in euro, rendono all’incirca il 6,4%.
MAGGIOR RESISTENZA RISPETTO ALLE CRISI PASSATE
La resilienza del mercato del credito appare in netto contrasto con le passate turbolenze, come nella primavera del 2020, fine 2018 e inizio 2016, fino alla crisi dell’Eurozona e a quella finanziaria del 2007-2009. Alla base di questa resilienza ci sono, secondo Neuberger Berman, tre motivi. Il primo è l’opzione “put” delle banche centrali, che a differenza di quanto riguarda l’azionario, per i mercati del credito questa non è ancora scaduta, sebbene sia di gran lunga “out of the money”, per l’importanza attribuita dalle banche centrali a mercati creditizi liquidi, aperti e ben funzionanti, il che pone un tetto agli spread High Yield globali.
FONDAMENTALI ROBUSTI
Il secondo motivo è rappresentato da fondamentali creditizi generalmente robusti. Anche se la crescita reale sta rallentando, quella nominale è sostenuta dall’alta inflazione, e gli interessi sul debito si pagano in dollari ed euro nominali. Inoltre negli ultimi due anni molte società hanno fatto debito a costo bassissimo per rafforzare i saldi di cassa e prorogare le scadenze, per cui gran parte dell’esposizione High Yield USA non dovrà essere rifinanziata prima del 2025.
E AUMENTO SOLO LIEVE DEI DEFAULT
Per questo Neuberger Berman prevede un aumento solo lieve e graduale dei default nei prossimi due anni, come quello tra fine anni ‘90 e primi anni 2000. Infine, i rendimenti della fascia 5-9% si stanno rivelando decisamente allettanti per una platea di investitori che rimane cauta nei confronti sia dei rischi che dei rendimenti potenziali dell’azionario. Chi ad esempio è disposto a prendere in considerazione il mercato europeo dei corporate bond ibridi può cogliere le opportunità di titoli Investment Grade di alta qualità con rendimenti del 5% o superiori e una duration di soli due anni, il che contribuisce a spiegare perché il mercato primario del credito è così aperto e liquido.
