L'analisi
Obbligazioni, Pictet AM vede un dollaro ancora forte e un mercato più rischioso
Mickael Benhaim (Pictet Asset Management) traccia il quadro del modello proprietario di analisi nel quale si delinea una debolezza del mercato obbligazionario e valutario emergente e nuove flessioni dell’high yield
di Leo Campagna 4 Ottobre 2022 08:00
Prepararsi ad affrontare ulteriori difficoltà. E’ il suggerimento che si sente di dare Mickael Benhaim, Head of Fixed Income Investment Strategy and Solutions di Pictet Asset Management, agli investitori a reddito fisso alla luce dei rendimenti reali USA in crescita e dei tassi di breakeven in calo sui Treasury USA indicizzati.
“L’indicazione sui mercati destinati a un ulteriore apprezzamento del dollaro USA, a una debolezza del mercato obbligazionario e valutario emergente e a nuove flessioni sulle obbligazioni ad alto rendimento, è mutuata dal nostro modello che studia il rapporto tra rendimenti reali statunitensi vs tassi di breakeven indicizzati all'inflazione”, fa sapere Benhaim, il cui riferimento è al modello interno che delinea quattro diversi scenari di mercato, a seconda che i rendimenti reali e i breakeven siano in calo o in crescita, con implicazioni diverse per gli asset a reddito fisso e le valute.
Nelle fasi di calo dei rendimenti reali e di aumento dei tassi di breakeven (come quella registrata tra settembre e novembre dello scorso anno, quando la domanda repressa in crescita e lo shock dell'offerta hanno rafforzato le aspettative inflazionistiche), le obbligazioni rischiose e il credito tendono ad apprezzarsi mentre il dollaro tende a indebolirsi. Un periodo di rialzo sia dei rendimenti reali che dei tassi di breakeven (come la fase seguente l'invasione dell'Ucraina e la decisione della Federal Reserve statunitense di rialzare i tassi USA), comporta, di norma, un rafforzamento del dollaro e ribassi del credito investment grade e dei Treasury.
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Da notare che, mentre di solito nei periodi di normalità le transizioni avvengono più lentamente e le fasi di mercato hanno una durata più lunga, lo scorso anno l’atteggiamento delle banche centrali, passato da aggressivo ad accomodante per poi invertire di nuovo la rotta, ha propiziato cambiamenti drastici della narrazione macroeconomica e monetaria. Come se ciò non bastasse, lo scorso agosto la Fed ha abbandonato la tesi dell’inflazione transitoria e ha chiarito che non avrebbero voluto commettere gli stessi errori degli anni '70, quando le misure anti-inflazione della Fed vennero più volte interrotte anzitempo.
“Jerome Powell a Jackson Hole ha chiarito che l'obiettivo generale della Fed è quello di riportare l'inflazione al suo target del 2%. Ciò, a sua volta, porterà ad avere un periodo di crescita inferiore alla media e un indebolimento delle condizioni del mercato del lavoro”, spiega il manager di Pictet AM. Il numero uno della Fed ha inoltre dichiarato che sarà necessario mantenere un atteggiamento restrittivo per un certo periodo di tempo, delineando di fatto uno scenario di rendimenti reali in aumento e tassi di breakeven in calo (il regime 3 nella precedente Fig.1).
“Gli investitori che guardano alla storia recente, in cui l’orientamento della Fed tendeva ad invertire rapidamente la rotta della sua politica restrittiva di fronte a un indebolimento della crescita, farebbero bene a stare attenti. Al momento, infatti, sembra probabile che la Fed tollererà i rischi di un aumento della disoccupazione e di una recessione almeno fino a quando l'inflazione non mostrerà di tornare al livello target entro un lasso di tempo ragionevole” conclude l’Head of Fixed Income Investment Strategy and Solutions di Pictet Asset Management.
UN ULTERIORE APPREZZAMENTO DEL DOLLARO
“L’indicazione sui mercati destinati a un ulteriore apprezzamento del dollaro USA, a una debolezza del mercato obbligazionario e valutario emergente e a nuove flessioni sulle obbligazioni ad alto rendimento, è mutuata dal nostro modello che studia il rapporto tra rendimenti reali statunitensi vs tassi di breakeven indicizzati all'inflazione”, fa sapere Benhaim, il cui riferimento è al modello interno che delinea quattro diversi scenari di mercato, a seconda che i rendimenti reali e i breakeven siano in calo o in crescita, con implicazioni diverse per gli asset a reddito fisso e le valute.
LE VARIE FASI DI MERCATO
Nelle fasi di calo dei rendimenti reali e di aumento dei tassi di breakeven (come quella registrata tra settembre e novembre dello scorso anno, quando la domanda repressa in crescita e lo shock dell'offerta hanno rafforzato le aspettative inflazionistiche), le obbligazioni rischiose e il credito tendono ad apprezzarsi mentre il dollaro tende a indebolirsi. Un periodo di rialzo sia dei rendimenti reali che dei tassi di breakeven (come la fase seguente l'invasione dell'Ucraina e la decisione della Federal Reserve statunitense di rialzare i tassi USA), comporta, di norma, un rafforzamento del dollaro e ribassi del credito investment grade e dei Treasury.
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Da notare che, mentre di solito nei periodi di normalità le transizioni avvengono più lentamente e le fasi di mercato hanno una durata più lunga, lo scorso anno l’atteggiamento delle banche centrali, passato da aggressivo ad accomodante per poi invertire di nuovo la rotta, ha propiziato cambiamenti drastici della narrazione macroeconomica e monetaria. Come se ciò non bastasse, lo scorso agosto la Fed ha abbandonato la tesi dell’inflazione transitoria e ha chiarito che non avrebbero voluto commettere gli stessi errori degli anni '70, quando le misure anti-inflazione della Fed vennero più volte interrotte anzitempo.
LA FED VUOLE RIPORTARE L’INFLAZIONE AL 2%
“Jerome Powell a Jackson Hole ha chiarito che l'obiettivo generale della Fed è quello di riportare l'inflazione al suo target del 2%. Ciò, a sua volta, porterà ad avere un periodo di crescita inferiore alla media e un indebolimento delle condizioni del mercato del lavoro”, spiega il manager di Pictet AM. Il numero uno della Fed ha inoltre dichiarato che sarà necessario mantenere un atteggiamento restrittivo per un certo periodo di tempo, delineando di fatto uno scenario di rendimenti reali in aumento e tassi di breakeven in calo (il regime 3 nella precedente Fig.1).
POLITICA RESTRITTIVA ANCHE A COSTO DI INDEBOLIRE LA CRESCITA
“Gli investitori che guardano alla storia recente, in cui l’orientamento della Fed tendeva ad invertire rapidamente la rotta della sua politica restrittiva di fronte a un indebolimento della crescita, farebbero bene a stare attenti. Al momento, infatti, sembra probabile che la Fed tollererà i rischi di un aumento della disoccupazione e di una recessione almeno fino a quando l'inflazione non mostrerà di tornare al livello target entro un lasso di tempo ragionevole” conclude l’Head of Fixed Income Investment Strategy and Solutions di Pictet Asset Management.
