Credito sotto la lente
MFS: tra le obbligazioni da preferire quelle IG europee
Secondo Benoit Anne, Lead Strategist Investment Solutions Group, e Bradford Rutan, Managing Director e Investment Product Specialist di MFS per il credito IG europeo si sta delineando la giusta congiunzione astrale. Tornano in auge i portafogli bilanciati 60% azioni e 40% bond
di Fabrizio Arnhold 26 Aprile 2023 11:30
Il 2023 potrebbe essere l’anno del riscatto. Sui mercati le obbligazioni tornano protagoniste, dopo un 2022 difficile, a dire il vero per tutte le asset class. “Il Treasury biennale ha raggiunto livelli che non si vedevano da quindi anni”, sottolineano Benoit Anne, Lead Strategist Investment Solutions Group, e Bradford Rutan, Managing Director e Investment Product Specialist di MFS. “Gli inneschi sono state l'inflazione più alta e più vischiosa del previsto e la grande incertezza sul ritmo e sull'entità dell'inasprimento delle banche centrali”.
Le obbligazioni sono tornate a generare reddito. “Se si mettono a confronto i rendimenti obbligazionari con l'earnings yield dell'S&P, le obbligazioni appaiono decisamente più interessanti delle azioni”, proseguono nella loro analisi si due gestori di MFS. In prospettiva, ci sono molte ragioni per essere più ottimisti sull'obbligazionario. “I rendimenti iniziali sono notevolmente maggiori, e questo incide enormemente sulla formazione delle aspettative di rendimento - aggiungono Anne e Rutan -. A nostro avviso, molte cose dovrebbero andare storte perché le obbligazioni registrino performance deludenti in futuro. Ci troviamo dunque in un contesto decisamente propizio”.
Restano dei rischi da valutare. Per prima cosa, non ci può non considerare l’aggressività delle banche centrali. È vero che ci stiamo avvicinando alla fine del ciclo restrittivo ma il rischio resta. “Passare da un tasso sui Fed Funds del 5% a un tasso del 6% è ben diverso dal passare da un tasso sui Fed Funds dell'1% a uno del 5%”, spiegano gli esperti di MFS. “I toni delle banche centrali restano risoluti. La Banca centrale europea è probabilmente la più esplicita in questo momento. Gli obbligazionisti non amano l'inflazione, che appare più vischiosa di quanto pensassimo”. Se la recessione dovesse rivelarsi più grave del previsto, anche lo spread diventerebbe un rischio.
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Il rendimento di un’obbligazione si compone di due parti: il tasso di interesse e lo spread. Per MFS, se la Fed cessasse di aumentare il tasso sui Fed Funds e si prendesse una pausa prima di ridurlo, i tassi potrebbero gravitare verso il basso e gli spread potrebbero salire. Di quanto? “Un rialzo di 300 punti base potrebbe consentire agli investitori di continuare a ottenere un rendimento positivo nell'high yield”, sostengono i gestori di MFS. “Se l'aumento dovesse essere di 500 punti base, allora sarebbero guai”. La duration e il rischio di credito sono altri due fattori chiave.
La stagione delle trimestrali non è ancora terminata, ma i numeri mettono in evidenza un aumento dei ricavi e un calo degli utili. “Non bisogna essere economisti per rendersene conto”, precisano Anne e Rutan. “Il costo dei beni, il costo del lavoro e gli interessi passivi sono aumentati. Inoltre, le aliquote fiscali per le società aumenteranno dal 2% al 3% quest'anno, a causa della scadenza di alcuni accantonamenti fiscali”. Sono i consumatori a mantenere alti i ricavi. Ma le aziende stanno incontrando difficoltà sul lato spese, e i margini e gli utili sono in flessione. “Ecco perché riteniamo che l’obbligazionario sia ben posizionato in un contesto di portafoglio multi-asset. Visti i nostri timori sui margini di profitto, crediamo che in questi momento le azioni siano esposte a un rischio di ribasso”. I portafogli bilanciati, 60% azioni e 40% obbligazioni, potrebbero tornare di moda.
Più è esteso l’orizzonte temporale, meno importanza dovrebbero avere le decisioni delle banche centrali. In una giusta ottica temporale, serve fare una selezione sul credito da inserire in portafoglio. “Riteniamo che le obbligazioni Investment Grade in euro siamo abbastanza interessanti”, precisano gli esperti di MFS. “Le prospettive per l'Europa migliorano. Tutto considerato, valutazioni, miglioramento dei fondamentali e Bce vicina alla fine del ciclo restrittivo ci sembra che per il credito europeo investment grade (IG) si stia delineando la giusta congiunzione astrale”. Rispetto alle obbligazioni IG statunitensi, quelle europee sono più convenienti dal punto di vista valutativo. Mentre l’high yield “è meno interessante dell’IG Usa, ma stiamo comunque trovando delle opportunità nel segmento ad alto rendimento”, aggiungono i gestori di MFS.
Allargano lo sguardo ai mercati emergenti, il sentiment degli investitori si sta risollevando, anche grazie alla riapertura della Cina. “Le aspettative per la crescita globale vengono riviste al rialzo, non al ribasso, e la paura di una recessione globale sta scomparendo, il che dovrebbe in ultima analisi favorire i mercati emergenti”, procede nella sua analisi MFS. “Sono buoni anche i fondamentali dei municipal bond, con molti comuni che hanno beneficiato degli stimoli pandemici. L’anno scorso i fondi di obbligazioni municipali hanno vissuto uno dei cicli di deflussi più pronunciati e lunghi della storia ma riteniamo che si tratti di una asset class interessante”, in attesa di un’inversione del ciclo di deflussi.
Lo scorso anno è stato inusuale sotto il punto di vista della correlazione tra azioni e obbligazioni. Solitamente, se calano le azioni, i bond salgono. E viceversa. Ma nel 2022 il calo ha riguardato entrambe le asset class. “Per quanto riguarda la correlazione, azioni e obbligazioni tendono a mostrare sensibilità di segno opposto alla crescita e alla disoccupazione: una diminuzione della crescita è generalmente negativa per le azioni e positiva per le obbligazioni - concludono Benoit Anne e Bradford Rutan -. Per contro, mostrano reazioni di segno uguale all'inflazione e ai tassi sui Fed Funds. L'anno scorso, l'inflazione e la volatilità dei tassi hanno fatto schizzare alle stelle questa sensibilità di segno uguale”. Tuttavia, se il 2023 si trasformerà in una storia di crescita negativa, la correlazione tra obbligazioni e azioni dovrebbe diminuire.
BOND PIÙ INTERESSANTI DELLE AZIONI
Le obbligazioni sono tornate a generare reddito. “Se si mettono a confronto i rendimenti obbligazionari con l'earnings yield dell'S&P, le obbligazioni appaiono decisamente più interessanti delle azioni”, proseguono nella loro analisi si due gestori di MFS. In prospettiva, ci sono molte ragioni per essere più ottimisti sull'obbligazionario. “I rendimenti iniziali sono notevolmente maggiori, e questo incide enormemente sulla formazione delle aspettative di rendimento - aggiungono Anne e Rutan -. A nostro avviso, molte cose dovrebbero andare storte perché le obbligazioni registrino performance deludenti in futuro. Ci troviamo dunque in un contesto decisamente propizio”.
LA STRETTA MONETARIA
Restano dei rischi da valutare. Per prima cosa, non ci può non considerare l’aggressività delle banche centrali. È vero che ci stiamo avvicinando alla fine del ciclo restrittivo ma il rischio resta. “Passare da un tasso sui Fed Funds del 5% a un tasso del 6% è ben diverso dal passare da un tasso sui Fed Funds dell'1% a uno del 5%”, spiegano gli esperti di MFS. “I toni delle banche centrali restano risoluti. La Banca centrale europea è probabilmente la più esplicita in questo momento. Gli obbligazionisti non amano l'inflazione, che appare più vischiosa di quanto pensassimo”. Se la recessione dovesse rivelarsi più grave del previsto, anche lo spread diventerebbe un rischio.
RICEVI GRATIS LE NOTIZIE IN ANTEPRIMAIL RENDIMENTO DELLE OBBLIGAZIONI
Il rendimento di un’obbligazione si compone di due parti: il tasso di interesse e lo spread. Per MFS, se la Fed cessasse di aumentare il tasso sui Fed Funds e si prendesse una pausa prima di ridurlo, i tassi potrebbero gravitare verso il basso e gli spread potrebbero salire. Di quanto? “Un rialzo di 300 punti base potrebbe consentire agli investitori di continuare a ottenere un rendimento positivo nell'high yield”, sostengono i gestori di MFS. “Se l'aumento dovesse essere di 500 punti base, allora sarebbero guai”. La duration e il rischio di credito sono altri due fattori chiave.
UTILI IN CALO
La stagione delle trimestrali non è ancora terminata, ma i numeri mettono in evidenza un aumento dei ricavi e un calo degli utili. “Non bisogna essere economisti per rendersene conto”, precisano Anne e Rutan. “Il costo dei beni, il costo del lavoro e gli interessi passivi sono aumentati. Inoltre, le aliquote fiscali per le società aumenteranno dal 2% al 3% quest'anno, a causa della scadenza di alcuni accantonamenti fiscali”. Sono i consumatori a mantenere alti i ricavi. Ma le aziende stanno incontrando difficoltà sul lato spese, e i margini e gli utili sono in flessione. “Ecco perché riteniamo che l’obbligazionario sia ben posizionato in un contesto di portafoglio multi-asset. Visti i nostri timori sui margini di profitto, crediamo che in questi momento le azioni siano esposte a un rischio di ribasso”. I portafogli bilanciati, 60% azioni e 40% obbligazioni, potrebbero tornare di moda.
CREDITO IG EUROPEO DA PREFERIRE
Più è esteso l’orizzonte temporale, meno importanza dovrebbero avere le decisioni delle banche centrali. In una giusta ottica temporale, serve fare una selezione sul credito da inserire in portafoglio. “Riteniamo che le obbligazioni Investment Grade in euro siamo abbastanza interessanti”, precisano gli esperti di MFS. “Le prospettive per l'Europa migliorano. Tutto considerato, valutazioni, miglioramento dei fondamentali e Bce vicina alla fine del ciclo restrittivo ci sembra che per il credito europeo investment grade (IG) si stia delineando la giusta congiunzione astrale”. Rispetto alle obbligazioni IG statunitensi, quelle europee sono più convenienti dal punto di vista valutativo. Mentre l’high yield “è meno interessante dell’IG Usa, ma stiamo comunque trovando delle opportunità nel segmento ad alto rendimento”, aggiungono i gestori di MFS.
MERCATI EMERGENTI E MUNICIPAL BOND
Allargano lo sguardo ai mercati emergenti, il sentiment degli investitori si sta risollevando, anche grazie alla riapertura della Cina. “Le aspettative per la crescita globale vengono riviste al rialzo, non al ribasso, e la paura di una recessione globale sta scomparendo, il che dovrebbe in ultima analisi favorire i mercati emergenti”, procede nella sua analisi MFS. “Sono buoni anche i fondamentali dei municipal bond, con molti comuni che hanno beneficiato degli stimoli pandemici. L’anno scorso i fondi di obbligazioni municipali hanno vissuto uno dei cicli di deflussi più pronunciati e lunghi della storia ma riteniamo che si tratti di una asset class interessante”, in attesa di un’inversione del ciclo di deflussi.
CORRELAZIONE TRA AZIONI E BOND IN DIMINUZIONE
Lo scorso anno è stato inusuale sotto il punto di vista della correlazione tra azioni e obbligazioni. Solitamente, se calano le azioni, i bond salgono. E viceversa. Ma nel 2022 il calo ha riguardato entrambe le asset class. “Per quanto riguarda la correlazione, azioni e obbligazioni tendono a mostrare sensibilità di segno opposto alla crescita e alla disoccupazione: una diminuzione della crescita è generalmente negativa per le azioni e positiva per le obbligazioni - concludono Benoit Anne e Bradford Rutan -. Per contro, mostrano reazioni di segno uguale all'inflazione e ai tassi sui Fed Funds. L'anno scorso, l'inflazione e la volatilità dei tassi hanno fatto schizzare alle stelle questa sensibilità di segno uguale”. Tuttavia, se il 2023 si trasformerà in una storia di crescita negativa, la correlazione tra obbligazioni e azioni dovrebbe diminuire.
