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Mercato dei Treasury Usa verso minore volatilità con la Fed che tiene i tassi fermi
TwentyFour Asset Management, in un commento del Portfolio Manager George Curtis, spiega i fattori fondamentali e tecnici che dovrebbero indurre una minore volatilità, con effetti positivi anche sul credito
di Stefano Caratelli 10 Novembre 2023 14:54
Per tutto l’anno gli investitori si sono chiesti dove sarebbe finita la corsa dei rendimenti dei titoli di Stato. Negli ultimi mesi la parte breve si è mantenuta relativamente stabile a fronte di scadenze lunghe che hanno ceduto in modo aggressivo da inizio di settembre. Questo ha comportato un'ulteriore rottura delle correlazioni, con un allargamento degli spread di circa 70 punti base nell'High Yield, mentre l'S&P 500 è entrato brevemente in modalità correzione. Molti fattori hanno agito contemporaneamente mettendo sotto pressione le curve dei rendimenti, tra cui il rafforzamento dei dati economici e la retorica della Fed di "tassi più alti più a lungo".
George Curtis, Portfolio Manager, TwentyFour Asset Management, sottolinea in un commento un altro fattore che è stato particolarmente rilevante per i Treasury a lunga, l'offerta di titoli di Stato. A fronte di un deficit di bilancio di 2.000 miliardi di dollari e di una Fed che sta smaltendo asset al ritmo di 60 miliardi di dollari al mese, il mercato ha dovuto assorbire una grande quantità di nuovo debito e nell'ultimo trimestre si è assistito a un forte aumento delle emissioni a più lunga scadenza. L'annuncio del rifinanziamento trimestrale del Tesoro USA ha infatti attirato attenzione quasi quanto il Fomc, con alcuni sviluppi positivi, con emissioni nel prossimo trimestre inferiore di circa 80 miliardi di dollari rispetto al precedente, per il gettito fiscale più elevato di quanto previsto.
Questo di per sé non è necessariamente rialzista per le obbligazioni a lungo termine se il maggior gettito deriva da una crescita molto più forte. Ma l'aspetto interessante secondo Curtis è stata la composizione dell'offerta. Il precedente rifinanziamento a fine agosto indicava un aumento dell'offerta di duration di 160 miliardi di dollari, ma all'ultimo annuncio l’aumento era di soli 10 miliardi, molto meno di quanto il mercato si aspettasse. Una lettera del Treasury borrowing advisory committee al Segretario Yellen ha osservato che gran parte del recente aumento è dovuto a fattori tecnici e all'aumento del premio a termine prezzato dal mercato, raccomandando al Tesoro di ridurre l'offerta di cedole al posto di un aumento dell'offerta di titoli di Stato, potenzialmente in misura significativa, per contribuire a sostenere quadro tecnico a lungo termine.
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Come previsto, prosegue l’analisi di Curtis, il FOMC ha deciso all'unanimità di mantenere i tassi stabili al 5,25-5,5% con il presidente Powell attento a non escludere la possibilità di un altro rialzo, indicando che la Fed non è necessariamente fiduciosa che l'inflazione scenderà in modo duraturo al 2%, per cui sta procedendo con cautela, con bassa probabilità di un rialzo a dicembre, stimata ad appena il 14%. In definitiva, secondo Curtis, la Fed continuerà a dipendere dai dati, in attesa di capire se ha fatto abbastanza, e i dati economici saranno il motore ultimo dei mercati nei prossimi 12 mesi.
È ancora presto per valutare il PIL del quarto trimestre, ma i dati recenti sono stati più deboli, con l'indice ISM manifatturiero che ha nettamente sottoperformato le previsioni. La combinazione di un peggioramento dei dati e di un migliore contesto dell'offerta, oltre a una Fed più cauta, probabilmente sosterrà i Treasury statunitensi nel breve termine e porterà a una minore volatilità delle obbligazioni fino alla fine dell'anno, secondo l’esperto di TwentyFour AM.
Dato che il principale fattore di allargamento degli spread nelle ultime settimane è stata la volatilità dei tassi, Curtis giudica questa una buona notizia non solo per i Treasury USA ma anche per il credito.
FORTE AUMENTO DELLE EMISSIONI A LUNGA SCADENZA
George Curtis, Portfolio Manager, TwentyFour Asset Management, sottolinea in un commento un altro fattore che è stato particolarmente rilevante per i Treasury a lunga, l'offerta di titoli di Stato. A fronte di un deficit di bilancio di 2.000 miliardi di dollari e di una Fed che sta smaltendo asset al ritmo di 60 miliardi di dollari al mese, il mercato ha dovuto assorbire una grande quantità di nuovo debito e nell'ultimo trimestre si è assistito a un forte aumento delle emissioni a più lunga scadenza. L'annuncio del rifinanziamento trimestrale del Tesoro USA ha infatti attirato attenzione quasi quanto il Fomc, con alcuni sviluppi positivi, con emissioni nel prossimo trimestre inferiore di circa 80 miliardi di dollari rispetto al precedente, per il gettito fiscale più elevato di quanto previsto.
IMPORTANTE LA COMPOSIZIONE DELL’OFFERTA DI TREASURY
Questo di per sé non è necessariamente rialzista per le obbligazioni a lungo termine se il maggior gettito deriva da una crescita molto più forte. Ma l'aspetto interessante secondo Curtis è stata la composizione dell'offerta. Il precedente rifinanziamento a fine agosto indicava un aumento dell'offerta di duration di 160 miliardi di dollari, ma all'ultimo annuncio l’aumento era di soli 10 miliardi, molto meno di quanto il mercato si aspettasse. Una lettera del Treasury borrowing advisory committee al Segretario Yellen ha osservato che gran parte del recente aumento è dovuto a fattori tecnici e all'aumento del premio a termine prezzato dal mercato, raccomandando al Tesoro di ridurre l'offerta di cedole al posto di un aumento dell'offerta di titoli di Stato, potenzialmente in misura significativa, per contribuire a sostenere quadro tecnico a lungo termine.
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Come previsto, prosegue l’analisi di Curtis, il FOMC ha deciso all'unanimità di mantenere i tassi stabili al 5,25-5,5% con il presidente Powell attento a non escludere la possibilità di un altro rialzo, indicando che la Fed non è necessariamente fiduciosa che l'inflazione scenderà in modo duraturo al 2%, per cui sta procedendo con cautela, con bassa probabilità di un rialzo a dicembre, stimata ad appena il 14%. In definitiva, secondo Curtis, la Fed continuerà a dipendere dai dati, in attesa di capire se ha fatto abbastanza, e i dati economici saranno il motore ultimo dei mercati nei prossimi 12 mesi.
VERSO MINORE VOLATILITÀ DELLE OBBLIGAZIONI
È ancora presto per valutare il PIL del quarto trimestre, ma i dati recenti sono stati più deboli, con l'indice ISM manifatturiero che ha nettamente sottoperformato le previsioni. La combinazione di un peggioramento dei dati e di un migliore contesto dell'offerta, oltre a una Fed più cauta, probabilmente sosterrà i Treasury statunitensi nel breve termine e porterà a una minore volatilità delle obbligazioni fino alla fine dell'anno, secondo l’esperto di TwentyFour AM.
UNA BUONA NOTIZIA ANCHE PER IL CREDITO
Dato che il principale fattore di allargamento degli spread nelle ultime settimane è stata la volatilità dei tassi, Curtis giudica questa una buona notizia non solo per i Treasury USA ma anche per il credito.
