Lo scenario
Al via la normalizzazione: bond tornano su valori ragionevoli e l’azionario può salire ancora
Secondo Andrea Delitala, Head of Investment Advisory di Pictet Asset Management, in uno scenario di soft-landing ampiamente atteso dai mercati e dal consenso, anche l’obbligazionario terminerà la fase di rialzo frenetico riportando la volatilità a valori più bassi
di Annalisa Lospinuso 22 Dicembre 2023 15:00
L’anno sta per concludersi con mercati azionari sui massimi, sostenuti da una svolta nella comunicazione della Federal Reserve che si è mostrata più accomodante. La forte volatilità degli ultimi mesi è partita soprattutto dal mercato obbligazionario, ovvero all’aumento dei rendimenti obbligazionari, soprattutto nelle parti lunghe, tra fine luglio e fine ottobre determinato da fattori per lo più di natura tecnica e poco legati ai fondamentali macroeconomici. Si è poi estesa sull’azionario. Cosa dobbiamo aspettarci per il prossimo anno? Secondo Andrea Delitala, Head of Investment Advisory di Pictet Asset Management, è inequivocabilmente in atto un processo di disinflazione, mentre le ombre della recessione tendono ad attenuarsi (anche se non può essere esclusa), mentre Fed e Bce restano in attesa di conferme.
“Se guardiamo a che punto siamo nel ciclo economico – sottolinea Pictet Asset Management – vediamo che nell’ultimo trimestre gli Stati Uniti hanno confermato una buona capacità di assorbire i forti contraccolpi di policy, testimoniata da un processo di disinflazione convincente nonostante una tenuta sostanziale dell’attività economica e dell’andamento dell’occupazione. Il processo di disinflazione sembra meno in discussione anche in Europa, dove nei mesi passati stava procedendo un po’ più a rilento. E se la disinflazione non compromette la tenuta del livello di attività economica è perché la dinamica finora è stata guidata dalla normalizzazione dell’offerta”.
Per quanto riguarda le prospettive macroeconomiche, l’Europa rimane in bilico sulla soglia tra crescita e recessione. Recessione che non è del tutto fugata neppure per gli Usa. Al momento le aspettative, sottolinea Pictet AM, sono per una crescita un po' sotto il potenziale per quel che riguarda sia gli Usa sia l’Europa: la prima poco sopra l’1% e la seconda poco sotto l’1%. Le previsioni, tuttavia, rischiano di essere volubili.
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Sul fronte dei prezzi, il processo di disinflazione prosegue in maniera convincente al di qua e al di là dell’Atlantico, anche se rimane diversa la natura della composizione dell’inflazione nei due mercati. Mentre negli Stati Uniti ormai si parla di inflazione sostanzialmente da soli servizi, in Europa c’è una componente residua di inflazione da beni e, soprattutto, di inflazione alimentare. Tuttavia, se ci concentriamo sulle componenti core depurate della parte volatile (qual è appunto quella alimentare), siamo sostanzialmente al 4% in America e al 3,6% in Europa.
Il nodo delle banche centrali rimane aperto. La Fed ha capovolto la narrativa di un trimestre fa, stimando che il tasso di riferimento scenderà al 4,6% per dicembre 2024 (dal 5,1% del Fomc di settembre) e suggerendo dunque tre tagli nel 2024. “Questa improvvisa dovishness dei toni – continua Andrea Delitala – non ascrivibile ai dati più recenti, e tantomeno alle condizioni finanziarie (ben più accomodanti di un mese fa) ci sembra dunque più l’esito di un ripensamento del Fomc forse convinto ad accompagnare il processo disinflattivo con un ribasso dei tassi nominali (limitando il tightening in termini reali). Il cambio di marcia, giustificato nella sostanza anche se non nei modi, ha alimentato la volatilità del mercato che si è posizionato ben oltre la Fed, con attese di 6 tagli per il 2024: questo percorso dei tassi di politica monetaria pare ora un po' ottimistico a meno che non ricompaia il rischio di recessione”.
A questo quadro va aggiunto il “tantrum dei bond” che è sostanzialmente un tantrum del term premium, come spiega Pictet AM, e può essere ritenuto un fatto transitorio. Il picco sta rientrato su valori ragionevoli, consentendo ai tassi forward di riavvicinarsi ai livelli di neutralità. “Tra un anno forse vedremo livelli anche del 3,5%, se l’inflazione sarà sconfitta definitivamente e se le banche centrali avranno dato il loro benestare. Certo è che tutto il fenomeno descritto non è stato di natura inflazionistica”, sottolinea Delitala.
Concludendo con il mercato azionario, di fatto le azioni hanno risentito dell’influenza dell’obbligazionario. L’accelerazione nella salita dei rendimenti obbligazionari, non giustificata da fondamentali ma dal term premium, è stata la spina nel fianco finanziaria che ha contagiato l’azionario. Ora che il tantrum dei bond sembra rientrato, si è innescato un rally azionario consequenziale. “Il momento è propizio sul fronte dei portafogli – conclude Pictet AM – per prendere profitto sull’obbligazionario e stare in attesa sull’azionario. Il mercato ha ancora prospettive abbastanza buone per gli utili americani, che però sono limitate a un gruppo molto concentrato di aziende”.
IL CONTESTO MACRO
“Se guardiamo a che punto siamo nel ciclo economico – sottolinea Pictet Asset Management – vediamo che nell’ultimo trimestre gli Stati Uniti hanno confermato una buona capacità di assorbire i forti contraccolpi di policy, testimoniata da un processo di disinflazione convincente nonostante una tenuta sostanziale dell’attività economica e dell’andamento dell’occupazione. Il processo di disinflazione sembra meno in discussione anche in Europa, dove nei mesi passati stava procedendo un po’ più a rilento. E se la disinflazione non compromette la tenuta del livello di attività economica è perché la dinamica finora è stata guidata dalla normalizzazione dell’offerta”.
LA CRESCITA DELL'EUROPA
Per quanto riguarda le prospettive macroeconomiche, l’Europa rimane in bilico sulla soglia tra crescita e recessione. Recessione che non è del tutto fugata neppure per gli Usa. Al momento le aspettative, sottolinea Pictet AM, sono per una crescita un po' sotto il potenziale per quel che riguarda sia gli Usa sia l’Europa: la prima poco sopra l’1% e la seconda poco sotto l’1%. Le previsioni, tuttavia, rischiano di essere volubili.
RICEVI GRATIS LE NOTIZIE IN ANTEPRIMALE PROSPETTIVE DI INFLAZIONE
Sul fronte dei prezzi, il processo di disinflazione prosegue in maniera convincente al di qua e al di là dell’Atlantico, anche se rimane diversa la natura della composizione dell’inflazione nei due mercati. Mentre negli Stati Uniti ormai si parla di inflazione sostanzialmente da soli servizi, in Europa c’è una componente residua di inflazione da beni e, soprattutto, di inflazione alimentare. Tuttavia, se ci concentriamo sulle componenti core depurate della parte volatile (qual è appunto quella alimentare), siamo sostanzialmente al 4% in America e al 3,6% in Europa.
LA POLITICA MONETARIA
Il nodo delle banche centrali rimane aperto. La Fed ha capovolto la narrativa di un trimestre fa, stimando che il tasso di riferimento scenderà al 4,6% per dicembre 2024 (dal 5,1% del Fomc di settembre) e suggerendo dunque tre tagli nel 2024. “Questa improvvisa dovishness dei toni – continua Andrea Delitala – non ascrivibile ai dati più recenti, e tantomeno alle condizioni finanziarie (ben più accomodanti di un mese fa) ci sembra dunque più l’esito di un ripensamento del Fomc forse convinto ad accompagnare il processo disinflattivo con un ribasso dei tassi nominali (limitando il tightening in termini reali). Il cambio di marcia, giustificato nella sostanza anche se non nei modi, ha alimentato la volatilità del mercato che si è posizionato ben oltre la Fed, con attese di 6 tagli per il 2024: questo percorso dei tassi di politica monetaria pare ora un po' ottimistico a meno che non ricompaia il rischio di recessione”.
IL TANTRUM DEI BOND
A questo quadro va aggiunto il “tantrum dei bond” che è sostanzialmente un tantrum del term premium, come spiega Pictet AM, e può essere ritenuto un fatto transitorio. Il picco sta rientrato su valori ragionevoli, consentendo ai tassi forward di riavvicinarsi ai livelli di neutralità. “Tra un anno forse vedremo livelli anche del 3,5%, se l’inflazione sarà sconfitta definitivamente e se le banche centrali avranno dato il loro benestare. Certo è che tutto il fenomeno descritto non è stato di natura inflazionistica”, sottolinea Delitala.
IL RALLY AZIONARIO
Concludendo con il mercato azionario, di fatto le azioni hanno risentito dell’influenza dell’obbligazionario. L’accelerazione nella salita dei rendimenti obbligazionari, non giustificata da fondamentali ma dal term premium, è stata la spina nel fianco finanziaria che ha contagiato l’azionario. Ora che il tantrum dei bond sembra rientrato, si è innescato un rally azionario consequenziale. “Il momento è propizio sul fronte dei portafogli – conclude Pictet AM – per prendere profitto sull’obbligazionario e stare in attesa sull’azionario. Il mercato ha ancora prospettive abbastanza buone per gli utili americani, che però sono limitate a un gruppo molto concentrato di aziende”.
